'불분명한 정보, 호도된 주장 난무'... 정확히 알리는 건 선관주의 의무
상장 후 12년간 연 9.4% 성장, 국내 유일의 '명품 상장 인프라 펀드'
운용사 교체는 맥쿼리인프라 영속성 헤칠 것... '자본 재구조화' 주도
적절한 보수는 투자자와 운용사간 '이해관계 일치' 강화
≪이 기사는 09월09일(11:37) 자본시장의 혜안 ‘마켓인사이트’에 게재된 기사입니다≫
상장 인프라펀드인 맥쿼리인프라투융자회사(맥쿼리인프라)가 주주 행동주의 공격을 받으면서 자본시장의 이목을 끌고 있다. 지난 6월말 국내 헤지펀드 운용사 플랫폼파트너스가 지분 4.99%를 매입한 뒤 기존 위탁 운용사인 맥쿼리자산운용을 코람코자산운용으로 바꾸라는 요구를 해온 것. 맥쿼리인프라는 고심 끝에 플랫폼 측의 주총 소집 요구를 받아들였다. 양측의 공방이 치열하게 전개되는 가운데 위탁 운용사 교체 여부가 가려질 임시주주총회가 19일 열릴 예정이다.
한국경제신문 자본시장 전문매체 마켓인사이트는 지난 8일 백철흠 맥쿼리자산운용 대표(사진)을 인터뷰했다. 그는 신한은행 국제금융 부문에서 오래 일하다 신한은행과 맥쿼리의 합작으로 설립된 신한맥쿼리금융자문에서 구조화금융(Structured Finance) 부문을 지냈다. 맥쿼리-신한금융그룹과의 합작 종료 이후 지금까지 맥쿼리자산운용을 이끌고 있다. 백 대표가 언론 단독 인터뷰에 응한 건 이번이 처음이다.
백 대표는 이번 공격 대상이 된 맥쿼리인프라의 상장(2006년)을 주도한 인물이다. 상장 인프라펀드는 현재까지도 맥쿼리인프라가 유일하다. 그는 “맥쿼리인프라를 한국을 대표하는 우량 펀드로 키워왔다는 것에 큰 자부심을 갖고 있다”며 “선관주의 의무를 가진 운용사 대표로서 주주들에게 정확한 정보를 전달하기 위해 인터뷰에 나섰다”고 말했다. 다음은 문답.
▷그동안 언론노출이 거의 없었고, 인터뷰도 최초인 것으로 안다.
“맥쿼리인프라는 주주가 2만2000명에 달하는 대형 상장펀드다. 공시를 통해 주주와 소통하는 것이 맞는다고 생각해왔다. 그러나 최근 플랫폼파트너스가 사실관계를 호도하는 주장을 하고 있어 투자자 혼란이 가중되고 있다. 주주총회를 앞둔 가운데 정확한 정보를 전달하는 것이 주주에 대한 도리라고 생각했다.”
▷플랫폼의 주총소집 요구 이후 주가는 크게 움직이지 않았는데.
“시장 반응이 크지 않다는 방증이다. ‘운용사가 교체되면 주가가 40% 오른다’는 (플랫폼파트너스의) 주장이 사실이었다면 (주가는) 크게 출렁였을 것이다. 최근 (플랫폼 측이) 이러한 내용을 담은 메모를 주주들에게 돌리며 표를 모으고 있다는 주주제보를 받고 있다. 확정 수익을 약속하는 것으로 비칠 수 있다는 점에서 자본시장법 위반 소지가 있다.”
▷주주명부 폐쇄시점에 대규모 대차거래(전체 발행주식의 8%)가 발생했고, 법원에 의결권 행사 금지 가처분 신청하는 등 강경 대응을 했다.
“대차거래는 흔히 있는 일이다. 그러나 주총 명부 폐쇄일 하루만 주식을 빌려 의결권을 행사하는 것은 ‘의결권 매수’에 해당한다. 이는 주식 소유자의 의사를 왜곡할 수 있는 것으로 윤리적 문제 뿐 아니라 법적인 문제를 일으킬 수 있다. 의결권과 주주권을 분리하는 것 자체를 주요 선진국들은 위법으로 보고 있다. 이번에 주식을 빌려준 주체는 대부분 개인 주주로 파악했다. 주식을 빌린 세력이 이들에게 (대여를 해주는 게) 반대매수청구권을 포기하는 것이라는 점을 제대로 설명했는지 여부도 불분명하다.”
▷신규 감독이사 추가 선임 요구를 왜 받아들이지 않았는지.
“감독이사 선임 요청을 의결권 행사 기준일(8월 21일)이 지난 뒤 해왔다. 절차상 주총을 되돌리기는 어렵다. 감독이사 선임을 위한 별도의 절차를 마련 중으로 정관에 반영해 공시할 예정이다. 이번에 (플랫폼파트너스가) 제안한 감독이사 후보를 포함해 선임절차를 진행할 예정이다.”
▷맥쿼리인프라가 ‘액티브 펀드’라고 말해왔다.
“맥쿼리인프라는 ‘지분’에 투자하는 펀드다. 사업법인의 경영에 적극적으로 참여하는 경영참여형 사모펀드(PEF)의 성격을 갖고 있다. 플랫폼파트너스는 민자사업이 정부와의 계약에 기초해 운용되므로 ‘누가 운용을 하든 크게 다르지 않다’는 주장을 한다. 국내 민자사업에 투자하는 다른 동종(인프라) 펀드와 비교해 맥쿼리인프라의 성격이 다를 뿐더러, 수익률도 월등하다는 점을 간과한 주장이다.”
▷맥쿼리인프라 실적은?
“상장이후 12년간 연평균 9.4% 성장해왔다. 주가상승분과 주주들이 돌려받은 배당금을 더한 숫자다. 국제 의결권자문사 ISS는 최근 맥쿼리자산운용 교체 안건에 ‘반대하라’는 의견을 내면서, 맥쿼리인프라가 코스피상장사 평균과 여타 펀드 대비 압도적 수익률을 기록해왔다는 점을 강조했다. 맥쿼리자산운용과 유사한 공모형 액티브 주식형 펀드의 과거 2년치 평균 수익률은 3.3%, 수수료는 1.7%였다. 맥쿼리인프라 수수료는 성과보수를 포함해 연평균 1.4%였다.”
▷맥쿼리인프라를 가장 잘 운용할 운용사가 여전히 맥쿼리자산운용이라는 의미인가.
“운용사의 역할은 좋은 자산을 발굴하고, 자산을 효율적으로 관리하고, 잘 매각하는 것이다. 맥쿼리는 전 세계적으로 120조원을 운용하는 세계 최대규모 인프라 운용사다. 최고의 글로벌 기관투자가들이 맥쿼리를 선택하는 것은 다 이유가 있다. 맥쿼리자산운용은 맥쿼리그룹이 오래 기간 구축한 시스템과 역량을 국내에 제공하는 역할을 했다. 현지화된 전문 인력들이 민자인프라사업에 대한 혁신적인 아이디어를 정부와 투자자에게 젯하고, 복잡한 자본 재구조화를 선제적으로 이끌어왔다. 시장에서도 주도적으로 정부와의 협상을 수행할 수 있는 유일한 운용사라는 의견을 듣는다.”
▷수익률 제고를 위한 최근의 노력을 구체적으로 설명한다면.
“맥쿼리인프라는 상장펀드로서 전례가 없이 ‘할인율 0(제로)’로 유상증자에 성공했다. 신용등급 ‘AA0’로 회사채를 발행했다. 한도대출약정(Revolving Credit Facility)도 확보했다. 다른 인프라펀드들은 경영권이 아닌 소수 지분 투자나 대출 위주의 투자를 한다. 반면 맥쿼리인프라는 경영권을 확보해 ‘주체적 운용’을 한다. 이에 걸맞은 자산이 단연 부산신항만이라고 자랑할만 하다. 국내에선 바이아웃(경영권매매) 사모펀드 조차 소수지분에만 투자했지 경영권 지분을 매입한 적이 없는 분야다. 현재 투자 중인 12개 자산의 최소운임보장(MRG)의 만기는 평균 5.5년 가량이 남아 있다. 이에 대비해 2015년 정부로부터 유권해석을 통해 투자자산의 범위를 사회기반시설로 넓혔고, 새로운 인프라 투자를 할 수 있는 길을 만들었다. 맥쿼리인프라는 경쟁력 있는 자본조달 비용으로 인프라투자서 우위를 점할 수 있는 유리한 위치에 있다.”
▷보수 수순이 높다는 게 이번 공격의 빌미가 됐다.
“이번에 감독이사가 주도해 대형회계법인 2곳에 보수 적정성에 대해 용역을 의뢰했다. 유사펀드 범위 내에 (보수가) 있다는 결과를 받았다. 플랫폼파트너스가 주장하는 10bp(1bp=0.01%)대 보수 수준은 정부로부터 고정적인 임대료를 받는 BTL(임대형 민자사업) 펀드가 받는 수준이다. 12개의 경영권에 투자하는 맥쿼리인프라와는 성격이 전혀 다르다. 이 사실을 호도하고 있다.”
▷수수료를 코람코자산운용 수준으로 낮추면 주가가 40% 오른다는 주장에 대한 반론은.
“독립적이고, 객관적으로 진행된 리서치를 통해서 굉장히 순진한 주장이라는 점이 입증됐다. 자본시장법 위반 소지가 있는 위험한 주장이자, 투자자를 기만하는 허위 정보 유포와 다를 바 없다. 상장기업 주식 가치는 주가수익비율(PER)로 평가하지만, 배당주인 맥쿼리인프라는 분배수익률을 기준으로 평가해야한다. 맥쿼리인프라는 매년 7~8%대 배당을 지급해왔다. 맥쿼리자산운용에 지불하는 수수료는 1%대다. 그것을 0원, 즉 맥쿼리자산운용만큼의 능력을 갖춘 운용사가 ‘무료로’ 운용한다고 가정하더라도, 주가 상승 폭은 현재 주가의 7 분의 1 혹은 8분의 1 밖에 안 될 것이란 의미다.”
▷성과보수를 없애야 한다는 주장에 대해선.
“수익을 많이 올릴 수 있다면 운용사가 성과보수를 받는것에 반대할 이유가 없다. 최근 영국계 운용사 NPJ가 보낸 서한에도 언급되었듯 성과보수 구조는 오히려 투자자가 권장하는 ‘투자기준’이다. 다만 주가의 단기변동성으로 성과보수가 발생한다든가, 또는 주주배당을 억제하는 요인이 된다면 불만이 생길 순 있다. 그래서 이번 기회에 성과보수 조정안을 발표한 것이다.”
▷플랫폼파트너스 주주행동을 계기로 보수 인하안을 발표했는데.
“12년전부터 지금까지 어떤 주주도 기본보수의 적정성을 문제로 삼은 적이 없다. 다만 성과보수에 대해선 일부 주주들의 요청이 있어 설문을 통해 (지급)조건을 강화한 안을 도출한 것이다. 이러한 변경은 주주와 운용사(맥쿼리자산운용)간 이해관계 일치의 정도를 더욱 강화한다는 평을 받고 있다.”
▷플랫폼파트너스는 해외 유사 상장 인프라펀드들이 보수 인하 과정과 펀드 내재화를 하는 게 ‘대세’라고 했는데.
“하나의 사례를 마치 전체를 대변하는 양 호도하고 있다. 개별 펀드마다 펀드의 성숙단계, 투자자산의 성격이 모두 다름에도 이를 외면하고 일괄적으로 적용하는 우를 범하고 있다.”
▷성숙된 펀드가 결국 경영내재화를 하는 건 ‘수순’ 아닌가.
“호주 MQA를 내재화하는 괴정에서 주주행동주의는 없었다. 운용사와 독립이사가 결정했다. 맥락이 완전히 다르다. MQA는 펀드 출범시 8개 부실자산을 포트폴리오로 구성해 이를 정상화하는 게 펀드 운용의 과제였다. 2008년 8개 자산, 시총 3000억원 규모에 불과했지만, 2017년에는 4조5000억원 규모로 성장했다. 맥쿼리가 성공적으로 구조조정을 했다는 평가를 받았다. 현재 MQA의 포트폴리오 중 프랑스 도로자산인 APRR이 전체의 80% 규모를 차지하고 있다. 사실상 한 개의 자산에 투자하는 ‘프로젝트형 펀드’로 전환됐다. 이에 내재화를 결정했고, 기존에 운용을 담당하였던 맥쿼리 인력 중심으로 이뤄졌다. 그럼에도 APRR의 운영만은 맥쿼리 별도법인에 맡겼다. 즉 내재화란 ‘경영의 영속성’을 보장하는 행위다. 맥쿼리인프라의 운용사를 교체하자는 플랫폼 측 주장은 이러한 경영의 연속성을 단절하는 결과를 낳을 뿐이다.”
▷의결권 자문사들의 의견이 속속 나오고 있다. (설명 : 최근 글로벌 자문사 ISS는 교체안건에 ‘반대’, 국내 자문사 서스틴베스트는 ‘찬성’ 의견을 냈다.)
“ISS는 세계에서 가장 영향력이 있는 의결권자문사다. ISS는 맥쿼리자산운용의 역할을 인정하면서 그동안의 펀드 성과에도 아무런 문제가 없었고, 코람코자산운용이 결코 대안이 될 수 없음을 분명히 했다.”
▷최근 NPJ의 성명을 공개하고, 대주단 의견을 전달하는 등 맥쿼리 목소리가 커졌다.
“주주에게 알려야 했다. 영국계 가치투자 운용사인 NPJ의 지지성명은 첫 주요 주주의 의사표명이라 의미가 있다고 판단했다. 10년 넘게 맥쿼리인프라 주식을 보유한 장기투자자다. 컴플라이언스(준법 및 내부통제)부서를 거쳐 완결성 있고 합리적인 의견을 내놨다. NPJ는 맥쿼리인프라가 드문 한국 투자기회를 제공해왔을 뿐더러 투자 성과에 대해 만족한다고 했다. 코람코자산운용에 대해선 인프라 운용 경험이 없다는 점을 불안 요소로 봤다.”
▷코람로자사운용사로 운용사가 바뀌면 맥쿼리인프라의 재무적 위험이 커질 것이라 주장해왔는데.
“(운용사 교체) 가결 시 우선 반대매수청구가 발생할 것이다. 장기, 가치투자자인 해외투자자 대부분이 자산 헤지(hedge)를 위해서라도 지분 매각에 나설 것으로 판단된다. 맥쿼리인프라 주식의 하루 거래량은 30만~50만주 규모에 불과하다. 시장에서 유동성을 확보하기가 힘드니 반대매수청구를 행사할 것이고, 이를 맥쿼리인프라가 떠안게 되는 것이다. 대주단이 기한이익상실을 선언하거나, 대규모 차입금 상환요구를 해올 수 있다. 회사채 물량도 2000억 가량 되는데, 조건변경이 불가피하다. 자사주를 매입하기 위해 유상증자를 해야할 수도 있다. 그런데 기업간 인수합병(M&A)을 보면 반대매수청구를 소화하기 위한 유상증자는 성공한 전례가 없다. 기존 자산을 매각하여 자금을 마련하는 과정이 불가피하고, 이는 맥쿼리인프라의 수익구조를 무너뜨리릴수도 있다.”
▷자산을 팔아야할 수도 있다는 것인가.
“그렇다. 이런 일이 실제 발생한다면 실시협약상 ‘5%이상의 민자사업법인의 주주변경’에 해당하며 이는 주무관청의 승인 및 ‘이익공유의 재조정’ 사유가 된다. 기존 자금조달구조를 재조정해야 할 여지가 생기는 것이다. 이는 맥쿼리인프라의 수익성에 어떻게든 좋지 않은 영향을 끼치게 될 것이다.”
▷맥쿼리자산운용이 설립 및 운영 주체라는 점에서 위협으로 들리는 면이 있다.
“투자자에게 ‘투자에 따를 수 있는 위험’을 정확히 알리는 것이다. 운용사의 기본적인 선관주의 의무다.”
▷맥쿼리는 그동안 한국에서 적지 않은 비난들 들었다. 이번에 주주행동주의 공격 대상이 돼 또다시 화제가 되고 있는데.
“맥쿼리의 한국 진출은 인프라시장 발전의 촉진제 역할을 했다. 맥쿼리는 인프라금융 전문 인력을 국내 시장에 공급하는 사관학교였다. 민자사업은 공공성이 짙어 선관의무 측면에서 주주가치를 보호해야 하는 운용사 역할이 크다. 이 과정에서 주목을 받게 되는 것은 불가피하다. 그 동안 쌓인 오해가 많이 풀렸으면 좋겠다.”
▷민자도로를 재정도로로 전환하고, 요금 조정을 위해 재구조화 요구를 하는 등 등 정부의 인프라 정책이 변화하고 있다.
“현재 업계가 마주한 현실이다. 맥쿼리자산운용은 맥쿼리인프라 보유자산에 대한 재구조화 과정을 주도해왔다. 자세히 밝힐 순 없지만 주주행동주의의 공격이 있는 바로 지금도 대안을 갖고 주무관청과 건설적인 협의를 벌이고 있다. 맥쿼리자산운용은 그 쟁점을 가장 잘 알고 있다. 운용사 교체는 전쟁 중인 군대의 장수를, 운항 중인 비행기의 조종사를 변경하는 일이다. 재구조화 과정에서 어떠한 행정, 사법적 프레임이 작동할지 모른다. 맥쿼리가 사적 계약이라는 기본에 근거해 책임감을 갖고 풀어가야 할 매듭이다.”
▷운용사 교체 부결을 가정하고, 향후 맥쿼리인프라를 운용할 방향을 밝힌다면.
“앞서 주주가치 지키기 위해 한 기존에 노력을 더해 유틸리티, 물류시설, 신재생 에너지 등으로 투자 섹터를 넓히겠다는 계획을 발표한바 있다. 적극적으로 포트폴리오 방어하는 동시에, 맥쿼리인프라를 새로운 성장 궤도에 올려놓는 노력을 해나가겠다.”
▷주주에게 당부할 말은.
“맥쿼리인프라는 성장형 액티브 펀드다. 가야할 길이 험난하다. 12개 자산의 만기 기간이 평균 22년 남아있지만, MRG 기간은 5.5년 남았다. 투자자 수익을 지키기 위한 적극적 활동이 필요하다. 인프라 투자는 공익성을 기초로 한다. 이런 사회적 기대 수준을 충족시키면서 주주가치를 끌어올리는 종합적 운용 역량이 필요하다. 행동주의 단기 투자자의 요구에 일희일비할 게 아니라 신뢰도 높고, 장기투자가 가능한 펀드로 지킬 것이다. 플랫폼 측의 대안을 냉철하게 따져달라고 당부하고 싶다. 코람코자산운용이라는 인프라 운용경험이 적은 운용사가 임시로 운용을 하다 다시 입찰을 하는 등의 불확실성은 결국 주주들이 감내해야 한다. 맥쿼리인프라는 평균 9.4%라는 고성장을 해왔다. 이 과정을 지켜온 일원으로서 자부심을 갖는다. 글로벌 수준의 투명성, 선관의무를 갖고 독립적으로 운용되는 국내 펀드가 많지 않다. 위탁 운용사를 변경하라는 요구는 장기 투자자들로선 수용할 수 없는 조건을 내포하고 있다. 이번 플랫폼파트너스의 공격은 과거보다 디테일하게 활동을 주주들에게 공유할 수 있다는 기회를 제공했다는 측면에서 환영한다. 플랫폼 뿐 아니라 소수주주의견도 매우 소중하게 여겨나갈 것이다. 플랫폼파트너스 측에도 페어플레이를 하고 주총 결과를 겸허하게 받아들이길 바란다.”
김대훈 기자 daepun@hankyung.com
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