"이머징마켓 우하향··외국인, 韓 증시 우상향 인식"

출발 증시특급 2부 - 마켓리더 특급전략

현대증권 류용석> 8월은 6월과 7월의 축소판이다. 금융시장으로 보면 변동성이 축소된 기간 중에서 방향성이 모색됐던 구간이다. 그런 의미에서 8월의 경험은 9월에 좋은 모티브가 될 수도 있다. 8월은 FOMC가 9월에 QE 테이퍼링을 구체적으로 논의할 것이라는 것이 재논의됐고 그러다 보니까 미국 국채금리가 다시 올랐고 금리가 올라가니까 비용 차익에 대한 증가 때문에 이머징 마켓에서 자금이 다시 달러로 환류가 됐고 그러다 보니까 인도네시아, 인도 같은 동남아 불황이 재현됐다. 6월, 7월의 모습과 거의 흡사한데 다만 축소된 형태였고 또 중요한 점은 외국인 시각이 이전과 달라졌다는 것이 우리가 얻은 경험이다. 외국인은 어제까지 8월만 2조원을 사들였다.

6월 달에 4조 원 매도했고 7월에는 변동성이 많이 축소되고 반등했지만 8,000억 정도의 매수에 그쳤는데 오히려 8월에 들어서는 2조원 매수에서 1900선 회복을 견인했다. 이 과정에서 세 가지로 볼 수 있다. 펀더멘탈로 보면 기초 세력에 있어서 우리는 동남아나 다른 이머징과는 다르고 차별화 돼있다는 측면이고, 두 번째는 미국 증시는 금리 상승 때문에 밸류에이션 조정으로 하락했는데 우리는 밸류에이션이 저평가돼있다는 상대적 메리트를 부각시켰고 또 하나는 경기방향성은 이머징 마켓은 우하향하고 있는데 우리는 우상향 가능성이 높다. 즉 유로존과 경기 방향성이 비슷하게 가고 있다는 경기 방향성에 대한 차별화다. 3개의 차별화를 통해서 한국증시가 상대적으로 8월 중순 이후에 강세고 이런 부분은 9월로 이어질 수 있는 모멘텀이었다.

9월장에 변수는 많은데 딱히 위협적인 변수는 없다. 다 알고 있는 변수다. 오히려 이런 변수들이 불확실성으로써 해소될 수 있다는 측면이다. 8월은 강세장이라고 할 수는 없지만 9월에는 하락보다는 상승 쪽에 무게를 두고 접근하는 것이 좋다. 가장 중요한 것은 2004년에 그린스펀이 금리인상을 하겠다고 발언한 이후 주가흐름은 하락에 의해 저점 테스트를 하고 다시 상승으로 전환됐다. 1개월 전부터 해서 6개월 정도 걸렸다. 버냉키 연준의장이 5월 22일에 한 것과 연결시켜서 출구전략을 시사한 것이라면 같은 맥락으로 봤을 때 흐름을 봤더니 높이만 다르지 흐름은 유사했다. 차이가 있다.

그린스펀은 금리인상을 직접 시사한 것이고 버냉키는 QE 테이퍼링에 불과하다는 것이지만 공통점은 기존에 있었던 통화정책의 스탠스를 변경하는 것이기 때문에 시장의 반응은 같다. 여기서 중요하게 보는 것은 금리다. 결국 이런 통화정책이 변경되면 가장 먼저 반응하는 것은 미국 국채금리다. 이후에 그린스펀 시사 발언 이전에는 금리가 오히려 올랐지만 시사 발언이 직접 된 이후에는 오히려 금리가 안정화됐다.

즉 이머징 마켓이 미국 채권을 많이 사들였기 때문에 금리 안정이 됐다. 이번에도 사전에 금리가 먼저 반응했고 QE 테이퍼링이 나오자 현재는 올라있지만 출구전략 시사 발언 이후에 미 국채수요가 죽지 않는다면, 금리 안정화만 된다면 주식시장이 안정적으로 상승할 가능성이 있다.

다만 금리가 급등하게 되면 차익비용이 늘어나 이머징에 투자했던 자금이 나가게 되고 미국 증시는 밸류에이션 갭이 축소되는 부분이 있어서 일단 부정적인 영향은 9월 초까지 피할 수 없지만 오히려 테이퍼링이 구체화되고, 9월에 논의하고 시기가 확정된다면 금리는 그 이후에 안정화될 수 있는 측면이 있다. 오히려 테이퍼링을 한다는 자체가 펀더멘탈이 좋다는 의미니까 그것이 금리상승을 상쇄할 가능성도 있다.

QE 테이퍼링에 대한 현재 컨센서스는 완만하게 QE양이 줄어들게 된다는 것을 의미한다. 시기적으로 보면 9월에 논의는 하겠지만 12월부터 줄 가능성이 있다. 즉 9월에 결정하고 12월에 시행한다는 컨센서스이기 때문에 실제 9월, 10월, 12월에는 QE가 불확실성을 해소하고 오히려 실제적인 것은 12월부터이기 때문에 안도 랠리의 성격도 가질 수 있다.

또 부채한도를 보면 10월 말까지만 합의하면 된다. 그러나 9월에 논의가 될 것이라고 해서 9월 변수로 보고 있다. 실제한도와 발행한도가 거의 맞닿아 있어서 한도증액이 반드시 필요하다. 미국의 재정수지를 보면 2013년 들어서 빠르게 개선되고 있기 때문에 적자폭이 줄어 부채한도에 대한 협상에 있어서 여야 간의 마찰이 크지 않을 가능성이 있다.


물론 서로 얻고자 하는 것이 다르겠지만 노이즈에 그칠 가능성이 있다. 시리아 같은 경우는 계속 뉴스가 나오지만 지연될 가능성이 높다. 유로존 쪽에서는 화학무기에 대한 실제 사용 여부를 UN 검사 이후에 하는 내용이다. 그렇게 되면 9월, 10월로 늦춰질 가능성이 있기 때문에 유가도 변동성이 제한적일 것이다. 독일 총선은 메르켈 총리가 승리할 가능성이 높다고 언론들이 점치고 있다.

9월 말 이후 유로존이 실업률도 낮추고 중소기업의 투자도 늘려주고 은행연합도 강화하는 쪽에 간다면 오히려 긍정적인 측면도 있을 것이다. 유로존에 대한 경기 방향성은 지난 분기에 턴했다. 실업률은 굉장히 높았다가 떨어지는 부분하고 역외 관계가 있다. 즉 앞으로 메르켈 정부가 실업률을 떨어뜨리기 위한 정책을 쓰고 중소기업 대책을 늘린다면 성장률은 훨씬 더 높아질 수 있다는 측면들이 기대 요인이 될 가능성이 높다.

통화정책 측면에서 보면 ECB는 추가적으로 자산 매입할 가능성도 남아있다. 이런 측면들을 종합적으로 보면 변수는 많은데 오히려 변수의 위협은 약해지고 불확실성이 해소될 수 있기 때문에 한국시장의 세 가지 메리트가 조금 더 눈에 들어올 수 있고 어필할 수 있는 그런 장이 9월이 될 것이다.

제일 중요한 것은 거품이 있냐, 없냐의 차이다. 동남아 위기 가능성에 가장 중요한 것은 미국 국채의 금리 수준이다. 즉 금리가 많이 올라가게 되면 미 증시 조정 폭도 커지겠지만 동남아 위기도 커진다. 과연 미국이 동남아 금융위기를 원하고 있는지, 시장이 원하고 있는지를 미국 금리에 물어보면 된다.

9월에 테이퍼링이 결정되면 금리는 오히려 안정화될 가능성이 있음을 보면 동남아 금융위기는 9월을 정점으로 축소될 가능성이 있다. 다만 2014년도나 2015년, 1, 2년 정도 지나면 QE가 중단되고 본격적으로 금리인상시기에 들어가게 되고 그때까지 동남아 국가들이 체질 개선을 못하게 되면 우리가 이야기하는 위기가능성은 더 커질 것이다. 세계경제 11위인 인도를 대표적으로 보면 전형적이다. 물가 전망을 높여서 금리를 올려야 하고 성장 전망은 계속 떨어지고 있다.

성장률이 떨어지니까 경상수지 적자는 계속 누적되고 환율은 외자 유출로 인해서 계속 급등하고 있다. 전형적인 위기 국가의 모습인데 반면 한국은 성장률은 반대로 높아지고 있고 물가는 비교적 안정적이다. 경상수지는 흑자를 계속 기록하고 있고 환율을 보면 안정화 돼있다. 금리도 이전에 비해서는 계속 낮은 레벨에서 반등하는 수준이다.

역시 차별화돼있다고 보고 그렇다면 외국인들은 과거 QE기간 동안에는 고수익을 쫓아서 움직였지만 지금 금리에서 위험이 높아졌다고 본다면 오히려 위험이 적은 국가를 선호할 가능성이 높다. 안정성을 선호할 가능성이 높고 그렇게 됐을 때 한국은 1순위가 될 가능성이 매우 높다. 그런 측면에서 9월 세 가지 차별화는 외국인 매수와 직결되는 문제고 코스피의 방향성과 크기는 외국인 매수의 크기와 일치할 가능성이 높다.

9월은 2,000선 가까이 갈 것으로 보고 있다. 물론 변수가 많아서 거기까지 가겠냐고 하겠지만 오히려 2,000선 가까이 갈 수 있는 힘은 있다고 본다. 최근 미국보다 독일 증시를 보는 것이 좋다. 왜냐하면 독일과 우리가 닮은 것이 있다. 하나는 통화정책 측면에서 기존 스탠스가 계속 유지되고 있다. 두 번째는 경기회복에 대한 기대가 높아지고 있다는 것이 동일하다.

독일은 미국 금리 대비해서 밸류에이션이 싸다. 우리나라도 금리 대비 밸류에이션이 싸다. 독일 방향성을 쫓아갈 가능성이 높다. 결론적으로 상대적인 밸류에이션 차별화나 펀더멘탈의 차이, 경기방향성을 감안했을 때 좋은 방향성을 예상해도 좋다. 오늘 선행지수가 발표됐는데 0.3, 기대치가 높았는지 아닌지 모르겠지만 경기 방향성이 좋아진다면 경기에 기대한 신뢰는 높아질 수 있다.

대외변수들은 중립적인 수준에서 나중에 소멸할 수 있는 해소 변수로 보면 된다. 제일 중요한 것은 외국인 매수라고 했는데 60일선이 있다. 60일선은 수급선이고 지금은 우하향하고 있지만 이것은 사후에 반영되는 것이기 때문에 수급선이 일치한 부분이 1,880 정도다. 9월에 1,880선이 훼손되지 않으면 결국 수급 개선에 대한 모멘텀, 차별화가 이어질 것이다. PBR로 보면 1.900이 1.0배니까 오늘이 1.0배 수준이다. 9월에는 이것보다 높은 표준편차 1로 보면 5% 상승여력은 충분하다. 그러면 2,000선이 될 것이다.

무엇을 살 것이냐에 대해 고민이 많은데 싼 것이 좋다. 밸류에이션이 싼 것이 좋다고 볼 때는 IT와 자동차가 좋고 유로존이나 국내 경기, 중국이 나아질 것을 감안한다면 화학 업종이 그나마 좋다. 계절적으로는 IT의 성수기라는 측면을 고려해서 매매할 필요가 있고 가장 중요한 것은 밸류에이션이 되려면 은행주가 오르지 않으면 컨셉은 깨지기 때문에 최근 부동산종합대책에서도 나왔지만 은행업종에 대해서도 부분적으로 관심을 가져야 한다.