"韓, 신흥국 Sudden Stop과 차별화··외국인 매수 우위"

출발 증시특급 2부- 마켓리더 특급전략

미래에셋증권 이재훈> 주식, 채권, 환율의 트리플 악재라고 하고 있는 악재의 이슈를 구분하면 출구전략, 부채한도 협상이 9월부터 시작될 것이고 최근의 시리아 사태도 삼중 트리플 악재라고 다른 각도에서 이야기할 수 있을 것이다. 주식시장에서 투자자들이 제일 싫어하는 것이 불확실성이고, 세 가지 이슈 역시 대부분 정치적인 이슈와 결부돼있기 때문에 불안하다고 볼 수 있다. 악재민감도로 놓고 보면 출구전략과 관련해서 신흥국에서 돈이 빠지는 문제가 가장 크게 깔려있는 문제다. 또 간과하고 있는 문제는 미국의 부채한도협상이 상당히 중요한 이슈가 될 것이다.

2011년도에 보면 8월에 부채한도협상과 관련해서 신용등급이 강등되고 시장충격이 있었던 부분을 감안해보면 상당히 부담스러운 부분들이 있고, 무엇보다양적 완화와 같은 통화정책 부분들을 회수한다는 입장에서 보면 결국 나라가 가지고 있는 돈, 재정상황이 중요해지는 상황이다. 이런 부분들 역시 합의가 원활하게 진행돼야 하는데 근본적으로 오바마 정부 입장에서는 헬스케어 같은 재정지출을 계속해야 하는 입장이고 공화당은 그러지 말자는 것이다. 의회를 장악하고 있는 공화당 입장에서 보면 쉽게 합의를 해줄 것이냐의 문제에 있어서는 낙관적이지 않기 때문에 이 부분 역시 수면 아래로 가라앉아있는 흐름이지만 체크할 필요가 있다.

시리아 사태는 이것보다 훨씬 더 정치적으로 국가 간에 얽혀있는 부분들이기 때문에 당장 이벤트적으로 서방이 공격을 할 것이냐의 문제, 그리고 그 부분에 대해 주변국들이 어떻게 나올 것이냐의 문제까지 같이 결부돼있기 때문에 상당히 부담 요인이다. 우리가 생각할 수 있는 부분은 트리플 악재 부분을 종합해서 어떻게 판단해야 하면 기본적으로 금리는 점진적으로 올라가는 구조이기 때문에 채권에서 주식으로 자금유입이 점진적으로 될 것이라는 부분에 대해서는 대부분 동의한다. 다만 속도가 우리가 예상했던 대로 채권에서 빠진 돈이 모두 다시 주식으로 들어오는 흐름들을 이연시키는 효과는 있을 것이다.

시리아 사태 관련해서 앞으로 어떻게 될 것이라는 것은 시나리오적으로는 접근할 수 있는데 가장 명확한 부분은 국제유가가 올라가기 시작했다는 것이다. 중동발 지정학적 악재는 결국 유가와 관련된 부분이기 때문에 이 부분들이 신흥국 입장에서 부담이 아닐 수 없다.

왜냐하면 유가가 올라가게 되면 인플레이션 자극을 중기적으로 하는 부분이 생기고, 인플레이션을 자극받을 때 민감한 나라들이 신흥국이다. 왜냐하면 물가를 구성하고 있는 여러 가지 항목 중에서 에너지, 식료품 비율이 다른 선진국보다 훨씬 더 높은 나라가 신흥국이기 때문에 상당히 부담스럽다. 우리가 경험을 한 적이 있는데 2011년도 초반에 신흥국 쪽에서 중동과 북아프리카에서 소요사태가 있었다. 전반적으로 봤을 때는 정치적인 이벤트로 보는 사람도 있지만 그 이면에는 2009년부터 풀린 돈들이 전반적으로 인플레이션에 신흥국을 자극했었고, 이 부분들이 결국 못 살겠다는 것이다.

민생에 대한 문제까지 결부됐는데 신흥국의 주식형해 펀드와 연계해보면 상당히 재미있는 법칙이 있다. 신흥국 전체 평균 GDP가 5.5% 이상 넘어가게 되면 신흥국 주식에서는 자금이 빠지는 현상이 발생하는데 2011년도 초반에 중동에 있는 소요가 있었을 당시에도 정확하게 5.5%를 넘어가는 흐름들이 있었다.

지금 비교해보면 시리아와 관련된 문제는 출구전략과 관련돼서 돈이 빠지는 문제와 결부돼서 중첩돼있기 때문에 다른 각도는 있지만 다행인 것은 신흥국의 인플레이션의 평균 레벨이 5.5%보다는 낮은 상황이고 중국의 물가도 통제되고 있는 상황이라는 측면에서 보면 중기적으로 인플레이션 압력을 받는 부분들이 있겠지만 현재 상황에서 주식형 펀드 자금을 빼내가는 흐름에서 봤을 때는 다행인 측면들이 있다.

역사적으로 봤을 때 신흥국의 가장 큰 문제점은 위기가 있었을 때 크게 위기를 당했다는 부분에 대한 글로벌 투자자들의 인식이 있다. 낙인효과라고 하는데 97년 외환위기도 그랬고 94년 멕시코 페소화가 폭락했던 경험도 있고 99년도에 러시아 국가부도사태도 있었다. 전반적으로 자금이 들어왔다가 일시에 빠져나가는, 그런 것들을 서든 스탑이라고 한다.

이런 부분이 나타나면 그 이후의 현상은 대부분 글로벌 금융위기로 이어지거나 경기침체까지 이어지는 경향들이 있었다. 이런 각도에서 우리나라는 안전한지 관찰해야 한다. 서든스탑을 어떻게 정의하냐면 2006년도에 정의된 부분은 순 자본유입에 대한 규모가 작년 평편치 대비 표준편차의 2배 이상 감소하고 경기후퇴까지 진행되는 경우라고 정의하는 경우도 있다.

다른 경우는 자본 유입 규모가 해당 국가 상위 지역에 25% 정도 될만큼 많이 들어오고 빠져나가는 부분들이다. GDP의 3%냐, 5%냐에 대한 부분들은 시각 차이는 있다. 중요한 부분들은 자금유입이 강하게 유입됐다는 사실이 있고 자금의 유출이 생각보다 강하다는 측면을 이해해야 한다. 이 부분들이 우리나라는 괜찮다고 할 수 있지만 사실은 감안할 부분이 있다.

90년대 이후부터 여러 가지 대규모 자금이탈이 일어났던 이벤트들을 보면 90년대 이후부터 점진적으로 늘어나는 흐름들이 나타나고 있고, 서브프라임 위기 당시에는 자금 이탈한 국가가 무려 14개까지 올라가는 흐름들, 결국은 그 나라 자체가 크게 위험하지 않더라도 서든스탑이 일어난 이후 주변국으로 전이되는 외부 효과가 분명히 있다는 부분도 체크해야 한다.

GDP 대비 경상비중이나 신흥국의 환율이 어느 정도인지 보통 이야기하는데 조금 더 통계적으로 접근할 필요가 있다. 과거에 서든스탑이 일어날 때 여러 가지 통계를 해본 결과 순서가 있다. 기본적으로 CDS가 올라가는 흐름들이 나타나고 그 이후에 환율 역시 폭락하는 현상이 나타난다.

그것과 더불어 자금이 이탈하게 되고 이것을 막기 위해서 각국 정부가 외환보유액을 투하하기 시작하면서 외환보유고가 감소하는 흐름, 이 부분이 해결되면 서든스탑이 일어나지 않겠지만 해결하지 못하고 투기자본의 공격을 받으면 상당히 부담스러운 흐름들이 나타나게 된다. 지금 우리가 가장 관심을 갖고 있는 인도네시아를 보면 CDS가 장기적으로 봤을 때 2표준편차를 넘어가게 되면 위험하다.

2008년도 금융위기 당시에도 2표준편차를 넘어가면서 위기가 크게 증폭되는 측면들이 있었다. 현재 인도네시아의 CDS는 4주 이동평균이긴 하지만 1표준편차 정도는 아직 올라오지 않는 상황이다. 전반적으로 봤을 때 CDS 자체가 급등한 상황은 아니라고 판단할 수 있다. 인도네시아 루피화를 보면 CDS 대비해서 2표준편차까지 환율이 급등한 측면들이 있다.

이것은 결국 국가의 부도에 대한 문제도 중요하지만 전반적으로 환율이 강한 공격을 받는 상황이고, 인도네시아에 대해 서든스탑, 자금이탈을 의미 있게 보기 위해서는, 즉 외환보유고가 급격하게 줄어들만큼 환율이 공격을 받는 것을 본다면 2표준편차를 넘어가는지 여부가 상당히 중요한 요인이다. 이 부분들을 막기 위해서 브라질, 인도도 시도하고 있지만 예전에 위기 때 돌파구라고 했었던 통화스왑이 구체적으로 진행될 필요가 있다.

현재 한국 시장에 있어서 신흥국 대비 괜찮은 부분들이 많다. 외국인들은 전반적으로 주가가 하락하는 부분에 있어서 매수하고 있는 상황이기 때문에 글로벌 투자하는 분들은 전반적으로 분산 투자할 필요가 있고, 국내 투자하는 분들은 크게 걱정할 필요가 없다. 현재 상황에서는 서든스탑 가능성을 크게 우려할 필요가 없다.

전반적으로 볼 때 외국인들이 패시브 펀드보다 액티브 펀드를 하고 있다. 낙폭과대라는 업황 개선 업종을 매수하고 있는 외국인들이 최근 늘어나고 있는 상황이기 때문에 자동차나 IT는 상당히 괜찮고 조선이나 철강, 기계, 금융은 최근 외국인들이 매수를 하고 있는 흐름이기 때문에 이런 부분들은 주가가 하락할 때마다 점진적으로 대응할 수 있다.