<마켓포커스 1부 - 집중분석>
토러스투자증권 박승영 > 시작을 보는 기본적인 생각은 언더커버다. 숏커버는 포지션을 거꾸로 잡아놓은 것이다. 빠질 것으로 배팅했는데 안 빠지니 커버하는 것이고 언더커버는 내 포트폴리오의 베타가 낮을 때다. 즉 경기에 민감한 주식들의 비중이 높지 않은 상태에서 8월 말, 9월 초에 정책적인 중요한 이벤트가 많이 예정되어 있다. 잭슨홀, ECB 정책회의 등에서 어떤 정책이 나올지는 모르겠지만 정책이 세게 나오면 내 포트폴리오가 시장을 굉장히 언더할 가능성이 높아진 상태다.
외국인 투자자들은 다른 곳에 비해 실제 국내주식을 올해 많이 사지 않는 상태이고 국내시장에서 산 업종들을 보면 굉장히 베타가 낮은 업종을 많이 사고 있다. 8월 말, 9월 초 이벤트가 굉장히 좋은 쪽으로 풀린다면 내 포트폴리오가 시장을 많이 언더할 수 있다. 그렇기 때문에 지금까지 없었던 경기에 민감한 업종을 최소한 중립은 맞춰놓고 가자는 것이 최근 외국인 투자자들의 매수 이유다. 그러므로 유동성 랠리는 맞지만 유동성 랠리의 기간이나 강도 등은 그렇게 크다고 보지 않는다.
지난 금요일 발표된 미국 고용지표가 상대적으로 잘 나왔다. 실질적으로 지금 추세를 봤을 때 스페인의 위기에 대해 ECB의 정책이 나올 것이이라는 기대감이 유럽의 위기를 다소 완화시켰다.
두 번째로는 글로벌 리딩국가인 미국경제의 ISM 지수는 비록 기준치를 하회했지만 월간 신규고용자수가 16만 명을 기록하면서 2분기보다 나아졌다. 그리고 최근 미국의 주택시장도 견조한 흐름을 보이고 있다는 측면이 하반기의 경기회복 기대감을 높여 줬다.
그리고 중국도 두 차례의 예대금리 인하와 추가적으로 내수확대 정책을 시행할 것이라는 기대감이 여러 가지 복합적으로 작용하면서 하반기에 대한 경기회복 기대감을 높여 줬다. 그것이 시장에 반영되었다.
미국경제에서 가장 중요한 것은 민간부분이다. 특히 소비와 투자가 어느 정도 회복해줄 것이냐가 중요하다. 2분기에는 고용시장이 비교적 안 좋았다. 계절적인 요인, 기저효과, 대외적인 불안 요인이 상당히 부정적인 영향을 미쳤다. 한편 그동안 미국경제에서 가장 침체를 보였던 주택시장에서 가격이 상승하면서 주택시장이 회복될 것이라는 기대감을 높여 줬다.
그리고 그런 측면들이 모기지 신청자건수나 주택가격에 대한 반등 기대감에 복합적으로 작용했고 그런 것이 소비심리에도 상당히 영향을 미쳤다. 앞으로도 고용시장과 주택시장이 얼마나 회복해주느냐에 따라 하반기 미국의 민간소비와 투자에 대해 긍정적인 시각을 유지할 수 있는 모멘텀이 될 것이다.
중국을 좋게 보지 않는다. 중국이 바닥을 찍은 것은 맞지만 과연 중국경기가 기대만큼 좋게 리바운드하지 않을 가능성이 높다.
그 이유 중 첫 번째는 금리를 낮춘다는 것은 시중 유동성을 늘린다는 것이다. 그 돈을 가지고 투자나 소비를 해보자는 것이다. 지금 중국의 금리가 높아서 수요가 일어나지 않는 것은 아니다. 금리를 낮추고 대출이 많이 되고는 있지만 장기시설 투자자금으로 가고 있는 것이 문제다.
일단 중국의 경기가 좋아지려면 요즘 미국에서 보여지는 것처럼 부동산경기가 좋아져야 한다. 부동산경기는 여러 가지 소재 등을 많이 쓰기 마련이다. 그런데 중국정부는 사회주의 국가이기 때문인지는 모르겠지만 부동산경기에 대해 굉장히 억제하겠다는 스탠스를 몇 차례에 걸쳐 언급하고 있다.
부동산경기가 잠깐 좋아졌고 사실 그것이 중국경기 리바운드에 대한 기대를 가져왔지만 중국 주택가격이 조금 오르니 다시 억제하고 있다. 부동산경기에 대한 걱정 때문에 억제하는 스탠스 때문에라도 중국경기의 가파른 반등은 보지 않고 있다. 다만 바닥을 찍은 것은 맞다. 경기는 완만하게 상승할 것이다.
9월 12일 헌재 판결이 예정되어 있다. 독일이 헌법재판소가 어떤 기관인지 찾아봤다. 독일의 국민들은 독일이 민주주의 국가라고 생각하지 않고 법치주의 국가라고 생각한다고 한다.
대화와 타협보다는 일단 법치에 의한 원리를 좋아하는 나라인 것 같다. 1년에 독일 헌법재판소를 찾아가 이것이 과연 헌법에 부합하느냐고 묻는 사람이 6000명 정도다. 굉장히 많이 가는 것이다. 독일의 헌법재판소라는 이벤트는 우리와 달리 굉장히 드물지 않은 이벤트다. 그러므로 그 헌법재판소의 판결이란 그렇게까지 큰 무게감을 가지고 있지는 않다.
또 예전에 EFSF에서 헌법재판소에 올라간 적이 있었는데 그 때도 합법 판결이 났다. 그러므로 ESM도 비슷하게 합헌 판결이 날 것이다. 9월 12일 이후에 ESM 출범론이 본격화될 것이다.
유로존의 재정위기는 해결되려면 굉장히 오래 걸린다. 우리가 흔히 이야기하는 안정은 이미 시장의 많은 부분을 반영하고 있다. 그리고 그런 부분을 반영해 스페인의 단기국채 금리는 사상 저점을 최근 출회했다가 다시 반등하고 있다. 시장은 그런 부분을 많이 반영해가고 있다.
ECB에서 국채매입 프로그램을 가동할 것 같고 실질적으로 문제는 ECB가 얼마큼의 돈을 찍어내야 하느냐다. 예를 들어 남유럽 과다채무국의 경우 2016년 말까지 원리금 상환 예정액이 1조 7000억 유로에 달하고 유로존 국가들이 GDP 대비 정부부채 60%를 맞추기 위해서는 약 2조 5000억 유로의 자금이 필요하다. 실질적으로 ESM의 7000억 유로로는 턱없이 부족하다. 여전히 시장은 ECB가 국채매입을 해서 스페인 문제가 해소된다고 해도 여전히 더 많은 자금을 필요로 할 것으로 본다.
다만 앞으로 나올 다른 점은 지금 재정통합으로 가는 준비과정에 있고 내년 상반기부터는 올해보다도 국채만기 예정액이 줄어들기 때문에 유럽이 필요로 하는 많은 자금이 지금보다는 줄어들 것이다. 결과적으로 올해 연말까지 유로존의 위기가 당장 해결되기는 어렵지만 내년 상반기부터는 다소 진정될 것이고 필요자금이 어느 정도 줄어든다면 그 다음 단계는 유로존의 위기가 다소 진정될 것이다.
유동성은 너무나 안전자산에 쏠려 있었다. 독일국채나 미국국채는 굉장히 금리가 낮았는데 최근 금리가 올라오는 모습이 확인되는 것을 보면 조금씩 위험자산으로 이동해가고 있는 것이 맞다.
그리고 위험자산으로 이동하게 된 배경은 유로존의 위기 해결에 대한 기대감이다. 유로존 위기 해결의 기대감을 측정할 수 있는 지표는 크게 두 가지다. 첫 번째는 스페인의 2년만기 국채금리다. 그리고 과거 LTRO나 S&P를 했을 때 3% 선을 일시적으로 깨고 내려온 적이 있다. 그렇기 때문에 스페인 2년만기 국채금리가 3%를 밑돌 것인지 여부는 굉장히 중요하며 매일 체크해 볼 필요가 있다.
또 독일이 계속 스페인에 돈을 주는 것을 반대하는 이유를 생각해보자. 계속해서 돈을 찍어주면 그때는 인플레이션 압력이 커진다. 그런데 인플레이션 압력은 경기가 좋은 나라에서 커진다. 지금 유럽에서 경기가 제일 좋은 나라는 독일이고 독일의 인플레이션이 높아진다는 것은 돈을 빌려주는 스킴이 깨질 우려가 있다는 것이다. 그러므로 독일의 인플레이션이 앞으로는 굉장히 중요하다.
독일의 인플레이션 기대를 나타내는 지표가 있다. 국채금리에서 택스금리를 빼서 인플레이션 기대를 보는 브레이크 이븐 레이트라는 지표가 있는데 그것이 오늘 아침에 1.86%였다. 그런데 유럽에서는 인플레가 2%를 넘어가면 위험하다고 본다. 이 지표를 매일 체크하되 2%를 넘어가면 그때부터는 독일이 흔쾌히 돈을 빌려줄 가능성이 적어진다. 그러므로 스페인 국채금리와 독일의 인플레이션 기대심리, 이 두 가지의 지표를 보면서 시장에 대응해야 한다.
가장 근본적으로 유럽의 위기가 어느 정도 진전될 것이냐의 측면이다. 그것은 8월 이벤트보다는 9월 이벤트, 독일의 헌재 판결이 중요한 이벤트가 될 것이다. 8월 ECB가 이미 끝났기 때문에 9월 ECB에서 어떤 정책 카드가 나올 것이냐는 것도 중요한 포인트다.
또한 글로벌 리딩 경제국가인 미국에서 민간소비와 투자, 고용시장과 주택시장이 얼마나 개선세를 이어갈 수 있을지 여부도 확인해야 할 지표다. 마지막으로 신흥국을 대표하는 중국에서 금리인하 효과가 상대적으로 적었기 때문에 향후 나올 투자확대 정책, 가장 시장의 억제 요인이 되는 부동산 규제정책에 대해 중국정부의 스탠스가 바뀔수 있는지도 주목해야 한다.
QE3는 지금 시점에서 시행하는 명분도 상당히 제한적이고 얻을 수 있는 효과도 제한적이다. 다만 QE3보다는 버냉키 의장이 카드는 항상 가지고 있다는 식의 립서비스로 시장에 안도감을 주고 경제주체들이 경제활동을 할 수 있게 모멘텀을 제공해주는 것만으로도 충분한 효과를 거둘 수 있다. QE3에 대해서는 언급은 하겠지만 실질적으로 연내에 시행할 가능성은 상당히 제한적이다.
유동성 랠리는 언제 시작하는지 모르기 때문에 끝 또한 알 수 없다. 그러므로 지수를 예측하는 것은 부질없다고 생각한다. 대신 8월 말, 9월 초의 이벤트가 투자자들의 기대심리를 불러일으키는 것은 분명히 맞다. 그런 이벤트들이 8월 말, 9월 초이 몰려있다 보니 그 이벤트 근처로 고점이 나올 것이다. 지금은 지수보다는 타이밍을 보면서 접근할 때다.
시장에 대해 조금 보수적으로 접근하고 싶다면 8월 마지막 주, 즉 이벤트가 생기기 전 기대감이 남아있을 때 주식을 정리하는 것이 맞다. 이벤트도 좋게 보고 수익을 조금 노리겠다는 입장이라면 발표된 후에도 유동성 랠리는 조금은 더 지속되는 경험들이 있으므로 8월 말, 9월 초까지도 포트폴리오를 끌고 갈 수 있다.
다만 이번 외국인 투자자들이 주식을 급하게 산 것 같다는 생각이다. 후반보다는 앞쪽에서 주식의 비중을 줄이는 것이 더 바람직하다. 절대레벨을 놓고 봤을 때 주식시장의 밸류에이션을 봐야 한다. 한국 주식시장의 밸류에이션을 12개월 포워드로 보면 8.7배다. 과거 평균이 9.5배 정도이니 비싸지는 않다.
그러나 내년 기업이익이 얼마나 나와줄 것인가에 대해 의문이 든다. 올해 이익만 놓고 보면 그래도 9.5~9.7배 정도다. 그러므로 지금 주가가 비싸지는 않지만 절대 싸지도 않다. 지금 홀딩하는 것은 괜찮고 8월 마지막 주쯤 차익실현을 하는 것이 나쁘지 않은 전략이다.
미국경기를 좋게 보고 있다. 미국경기가 좋아지므로 IT, 자동차를 중심으로 접근하는 것이 좋겠다. 자동차보다는 IT가 조금 더 좋다. 그런데 사는 타이밍은 지금보다는 9월 중이나 10월 중이 좋다. 조금 더 싸게 살 수 있기 때문이다.
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