IT 분야 전문 리서치업체 라디오프리모바일(Radio Free Mobile)의 CEO인 리처드 윈저는 미국 기술주의 주가가 이미 300bp 정도의 금리 인상을 고려해 책정돼 있다고 진단하고 이를 넘어서는 금리인상이 단행될 경우 가격 조정을 받을 것으로 진단했다.
리처드 윈저는 한국경제TV와 가진 단독인터뷰에서 이같이 밝혔다.
그는 또 테슬라의 주가가 실현되기 힘든 미래의 시장 점유율을 토대로 산정돼 있다면서 고평가됐다고 분석했다.
반도체 경기와 관련해선 올해까지는 양호하겠지만 경기 침체와 인플레이션으로 인해 수요가 줄면서 내년에는 하강기에 접어들 것으로 관측했다.
아래는 윈저 CEO와 나눈 대담의 전문이다.
오늘 이 자리에는 글로벌 기술 분야 리서치 회사인 라디오 프리 모바일의 설립자 리처드 윈저 씨를 모셨습니다. 우선 현 세계 상황을 짚어보고 미래는 어떤 모습일지 예측해보도록 하겠습니다. 그리고 윈저 씨의 전문분야인 기술주와 전망에 관해 얘기해보도록 하죠.
Q. 첫 번째 질문입니다. 전 세계 투자자들의 이목을 집중시켰던 6월 FOMC가 막을 내렸습니다. 하반기 기술주 주가를 비롯하여 기술주들의 미래, 어떻게 내다보고 계십니까.
A. 먼저 짚어볼 문제가 몇 가지 있습니다. 우선 금리가 75bp 인상되었는데 이는 대체로 예상되었던 바죠. 기대치와 가치 평가 측면에서 이번 금리 인상은 기술 전반 분야의 주가에 큰 영향을 미치지 않을 겁니다. 기술 부문뿐만 아니라 주식 시장 전반이 이미 300bp 정도의 금리 인상을 고려해 가격책정이 돼 있는 상황이기 때문이죠. 그러나 현재의 금리인상 수준을 넘어서기 시작하면 기술 부문의 조정은 계속될 것으로 봅니다.
두 번째로 고려해야할 문제는 바로 현재 미국의 인플레이션율이 8.6%에 달한다는 것입니다. 미국만의 문제에서 그치지 않는다는게 문제죠. 미국은 기축통화국인만큼, 미국 내 인플레이션은 곧 다른 나라들에도 영향을 미칠 것으로 봅니다.
전자 기기뿐만 아니라 오늘날 기술 기업들의 주요 수익원인 디지털 광고의 수요가 둔화하고 있습니다. 이같은 약세에 기술주에 전반적인 성장 둔화가 예상됩니다. 인플레이션 리스크로부터 보호받기 위해 투자자들은 성장주에서 가치주로 선택을 옮겨가는 흐름이 포착될 거라 생각합니다.
Q. 6월 FOMC 회의 결과인 금리 75bp 인상은 예상했던 결과이며, 앞으로도 기술주 약세를 비롯한 글로벌 성장 둔화가 이어질 것이란 말씀이군요. 그렇다면 기술주 폭락은 계속될 것이며 FAANG의 시대는 끝났다는 주장에도 동의하시나요?
A. FAANG의 시대가 끝났다는 주장에는 동의하지 않습니다. 애플, 구글, 아마존 같은 기업들을 보면 매출이 급격히 감소하는 추세가 아닙니다. 여전히 경쟁력이 있고 재정이 탄탄하다는 뜻이죠. 이 기업들의 성장 전망치가 낮아졌을 뿐입니다. 성장 전망치가 낮아지면 주가와 가치 평가도 조정을 겪습니다.
예를 들어, 얼마 전만 해도 애플의 주가수익비율은 한 자릿수였습니다. 현재는 25를 넘어 거래되고 있죠. 결과적으로 기술 부문은 시장에서 평가절하를 받는 중입니다. 매출이 감소하지는 않았지만 성장 속도가 느려졌기 때문이죠. 시장은 지금의 높은 주가수익비율을 반영하지 못하는 상황입니다.
Q. FAANG의 시대가 저물지는 않을 것이라 보시는군요. 기술주 중에서도 테슬라는 한국인들이 가장 많이 보유 중인 해외 주식입니다. 캐시우드와 당신이 테슬라 주식을 바라보는 정반대의 시각이 꽤 흥미롭습니다. 캐시 우드는 테슬라 주가가 이미 바닥을 찍었고 언젠가는 회복할 것이라며 매수하고 있는데요. 윈저씨는 지난 4월 CNBC와의 인터뷰에서 테슬라 주가가 여전히 너무 높게 책정돼 있다는 의견을 내놓은 적이 있습니다. 테슬라 적정 주가는 얼마라고 생각하십니까?
A. 아주 좋은 질문입니다. 답은 ‘아무도 모른다‘입니다. 그 이유는 테슬라가 가치 평가나 펀더멘털로 거래되는 회사가 아니기 때문입니다.
현재 주가는 테슬라가 향후 20년간 세계 자동차 시장의 30%를 점유한다는 기대 하에 형성돼있습니다. 다만 테슬라는 펀더멘털이 아닌, 언젠가 내연 자동차 및 전기 자동차 시장을 장악할 것이라는 전망에 기반해 거래되고 있다는 점을 기억해야합니다.
이 같이 전망에 기반해 거래되는 주식에는 펀더멘털 가치를 부여할 수 없습니다. 저는 이 전망이 실현될 가능성이 거의 없다고 봅니다. 현재 테슬라의 주가는 세계 자동차 시장의 25~30%를 점유할 것이라는 기대에 기반해 책정돼 있는데, 그 가능성이 극히 낮다고 보는거죠.
펀더멘털을 기준으로 한다면 테슬라의 가치 평가는 지금보다 훨씬 낮다고 자신 있게 말할 수 있습니다. 적정 가치 평가를 해보지는 않았지만, 만약 해본다면, 테슬라가 20년간 달성 가능한 시장 점유율을 기준으로 장기적 가치를 가늠해 보겠죠. 지금처럼 시장과 기업이 내놓은 ’전망‘에 기반하지 않고 말입니다.
Q. 시장과 기업이 테슬라에 대해 내놓은 ‘전망’에 비관적인 입장이신거군요. 현재 테슬라에 대한 시장의 전망은 어떤지 좀 더 설명해주시겠습니까?
A. 아주 간단합니다. 우선 테슬라가 전기 자동차 부문에서 높은 시장 점유율을 달성할 것이라는 기대죠. 두 번째는 테슬라가 로보택시 서비스를 위한 자율주행 솔루션을 시장 최초로 선보일 것이라는 기대입니다.
테슬라는 현재 로보택시 서비스 운영 비용을 마일당 35센트로 보고 있습니다. 마일당 1달러의 요금을 책정한다면 회사는 66%의 이윤을 남기게 되죠. 또한 상당 기간 막대한 현금 흐름을 제공할 것입니다. 그러나 우리의 분석에 따르면 이를 실현하기는 어려울 것으로 보입니다. 구체적으로 말씀드리지는 않겠지만 이유는 두 가지입니다. 첫째, 인공 지능에 대한 테슬라의 접근 방식으로는 로보택시 솔루션을 얻기 힘들 것으로 생각합니다. 둘째, 자율주행 로보택시 솔루션이 시장에 나올 때쯤에는 이미 수많은 대안이 존재할 것입니다. 그 말인즉슨 로보택시의 이윤이 66%가 아니라 20%가 될 수도 있다는 겁니다.
스케일, 규모, 효율성이 좌우하는 산업이 될 거라는 뜻이죠. 캐시우드의 아크 인베스트는 이를 기반으로 테슬라의 목표 주가를 5000달러로 봤습니다. 우리 라디오프리모바일 측은 테슬라의 실적이 그 근처에도 이르지 못할 것으로 봅니다. ARK의 장기 전망의 기반이 된 두 가지 기대 중 어느 것도 실현 가능성이 없다고 생각하기 때문입니다.
Q. 자세한 설명 감사합니다. 그럼 다른 질문으로 넘어가겠습니다. 최근 세계 공급망 혼란으로 PC와 스마트폰 등 전자기기 출하량이 줄고 있고 디램(DRAM)과 낸드(NAND) 가격 전망치도 연일 하락하고 있습니다. 올 하반기 반도체 산업과 관련 기업 주가, 어떻게 흘러갈 것으로 예상하시나요.
A. 반도체 업체 대부분이 올해 말까지 공급 부족이 계속될 것으로 보고 있으며, 어쩌면 이들의 전망은 현실화될지도 모릅니다. 그러나 반도체 메모리 가격 전망치의 하락세가 곧 공급 부족을 의미하는 것은 아닙니다. 일례로 일부 일본 기업들을 봐도 부품 공급난을 극복할 만한 재고가 충분하므로 재고 구축을 중단했다고 말했죠. 즉, 수요가 이제 거의 정점에 달했고, 인플레이션과 경제 침체기에 대한 우려 등으로 인해 이같은 약세가 펼쳐지고 있다, 정도로 이해하면 되겠습니다.
무엇보다 2023년에는 반도체 생산량이 더욱 증가할 것이며, 동시에 경기 침체와 인플레이션으로 인해 수요는 계속 감소하게 될 것입니다. 결국 반도체는 하강기에 접어들게 되겠죠.
늘 그렇듯이 사람들은 이번만큼은 반도체 업황이 전례없는 주기를 맞이할 것이라고 보고 있습니다. 일부 사실일 수 있지만, 늘 반도체 업계가 일정한 패턴을 따르고 있다는 것은 변함 없는 사실입니다. 강력한 상승세 뒤에는 강력한 내림세가 이어지기 마련입니다. 반도체 산업이 지금 가고 있는 방향이라 생각합니다. 현재 2022년의 전망은 괜찮아 보입니다, 다만 내년의 전망이 우려됩니다.
Q. 2023년에 반도체 업황의 전망이 우려되며 이때도 인플레발 수요 감소를 겪게 될 거라 말씀하셨는데, 내년에도 경기 침체는 이어질 거라고 내다보시는 건가요?
A. 인플레이션은 사라질 것 같지 않습니다. 2021년, 연준과 시장 전반이 인플레이션을 한시적인 현상이라 여겼으나 결국 완전한 오판이었음이 드러났죠.
오늘날의 인플레이션도 안정화될 징후는 보이지 않습니다. 인플레이션에 대처하려면 실질금리는 플러스 수준이어야 합니다. 당장 연준이 금리를 3%로 올린다 해도 실질금리는 마이너스 5.5% 수준입니다. 마이너스 실질금리로는 인플레이션을 해결할 수 없습니다.
인플레이션에 효과적으로 대처하려면 연준은 1980년대 폴 볼커가 취했던 강력한 인플레이션 파이터 행보를 보여합니다. 금리를 최대 10%~15%까지 끌어올려야 하죠. 그러나 현재 금융 시스템과 경제는 이같은 금리인상을 버텨낼 수 없을 겁니다. 주식 시장과 부동산 시장도 마찬가지죠. 연준과 여러 세계 중앙은행이 인플레이션 해소에 필요한 조치를 취하기 어려운 상황입니다.
따라서 인플레이션은 3~4년간 계속될 것 같습니다. 통화 공급 가치가 30~35% 감소하고 통화 공급과 경제가 균형을 되찾기 전까지는 말이죠.
Q. 네, 고견 나눠주셔서 감사합니다. 윈저 씨의 블로그를 보니 ‘가상 자산은 혹한기를 겪을 것’이라 쓰셨더군요. 닷컴 버블 위기 때 많은 인터넷 기업들이 파산한 것처럼, 오늘날의 가상 화폐 겨울 속에서 크립터 기업들이 위기에 처할 것이라는 징후가 보이는데요. 1990년대 구글, 아마존이 당시 위기 속에서 살아 남은 것처럼, 오늘날의 가상화폐 겨울을 견딜 기업은 어떤 곳이 있을까요?
A. 앞으로 가격 전망치는 알 수 없으나 비트코인은 살아남을 것 같습니다. 비트코인뿐만 아니라 이더리움도 살아남으리라 생각합니다. 다른 2만 개의 암호화폐들은 잘 모르겠습니다. 그리고 코인베이스도 살아남을 것으로 봅니다. 코인베이스는 사실상 규제를 받지 않는 은행이나 다름없기 때문입니다.
Q. 이번에는 광범위한 질문을 드리겠습니다. 기술주 투자자들이 투자 전에 확인해야 할 만한 점들을 알려주시죠.
A. 아주 좋은 질문이네요. 펀더멘털 기반의 애널리스트 겸 투자자로서 조언한다면, 가장 먼저 회사를 잘 알아보라고 조언하겠습니다. 무엇을 하는 회사인지 이해해야 하죠. 어떤 기술을 판매하고 그 용도는 무엇인지 알아야 합니다.
이에 더해 경영진과도 대화를 나눠봐야 합니다. 경영진이 훌륭한지, 운영에 실패할 가능성은 없는지 살펴야 합니다. 그리고 회사의 펀더멘털, 즉, 창출 가능한 매출과 이윤도 잘 알아봐야겠죠. 이를 바탕으로 그 회사의 가치를 평가해봐야 합니다.
회사의 적정 가치를 계산해보고 나면 현 주가가 높은지 낮은지를 판단할 수 있습니다. 실제로 제가 기업을 판단하는 방법이기도 하고요.
Q. 의견 공유 감사합니다. 본인의 투자 철학에 관해 말씀해주시겠습니까? 철학을 전공하신 것으로도 알고 있는데요.
A. 하하, 아닙니다. 전 철학자가 아니거든요. 제 박사학위는 면역학입니다.
저는 기업의 가치, 확신과 자신감을 중요하게 생각합니다. 투자자로서의 제 성향은 ’역투자가‘라 할 수 있습니다. 주가가 85% 하락한 가치 높은 회사를 좋아한다는 뜻이죠. 저가 매수의 바람이 불 때는, 좋은 회사든 나쁜 회사든 똑같이 주가가 떨어지기 때문입니다.
역투자가로서 시장이 비선호 하는 기업들을 살펴봅니다. 가장 좋은 가격으로 자산을 매수할 기회니까요. 자산이 할인가에 팔릴 때가 바로 투자 적기입니다. 비유하자면 물건 사러 가게에 가면 50% 할인을 받고 싶지 않습니까. 기업도 마찬가지입니다.
회사의 주가가 85% 하락했음에도 펀더멘털에는 아무런 변화가 없다면, 85% 할인을 받는 셈입니다. 물론 어려운 점도 있죠. 첫째, 자신이 생각하는 가치를 지닌 자산이 맞는지 확인해야 합니다. 둘째로 확신과 용기를 가지고 과도한 변동성 장에서 버틸 수 있어야 합니다.
Q. 가치, 확신과 자신감, 기억해야겠군요. 마지막으로 최근 주목하고 있는 기술주들을 말씀해주실 수 있나요? 오늘 투자자분들과 공유하고 싶습니다.
A. 물론입니다. 저는 현재 알리바바를 소유하고 있습니다. 성공적인 투자는 아니었음을 인정해야겠군요. 200달러일 때부터 가지고 있었으니까요. 알리바바의 펀더멘털은 강력하나 중국 규제 환경이 문제가 되리라는 예측은 하지 못했죠. 알리바바에 투자할 당시에도 규제는 있었지만, 새로운 규제로 인해 여타 중국 기술 기업이 타격을 입었고, 알리바바도 주가 폭락을 피하지는 못했습니다.
이제 알리바바에 최악의 상황은 끝났으며 중국 기술주에 관한 생각도 바뀌기 시작했다고 확신합니다. 알리바바는 계속 보유할 예정이며 그 가치도 크게 상승하리라 전망합니다. 알리바바의 펀더멘털을 보면 지금보다 훨씬 높은 주가가 합당하다고 봅니다.
두 번째로 제가 소유한 또 다른 기업은 라이다 생산업체인 오스터입니다. 오스터는 자율주행차의 눈이라 할 수 있는 라이다를 만듭니다. 현재 스팩주를 통해 시장에 나온 여러 라이다 회사들이 있습니다. 일부는 우량하고 일부는 그렇지 않습니다. 이 가운데 오스터의 특장점은 실제로 매출을 올리고 있는 회사라는 것입니다. 또한 충분한 현금과 유동성을 갖췄으며 수익성으로 이어질 수 있는 제대로 된 기업입니다. 펀더멘털 가치가 풍부하죠. 아직 매수 전이지만 주시하고 있는 또 다른 기업은 펠로톤입니다. 역시 엄청난 주가 폭락을 경험한 회사죠.
펠로톤이 관심을 끄는 이유는 두 개입니다. 첫 번째 부문은 운동용 자전거 생산이고 두 번째 부문은 구독 사업입니다. 펠로톤이 시장에 처음 나왔을 때 저는 매우 부정적이었습니다. 주가가 20달러에서 180달러까지 올랐다가 다시 10달러까지 폭락을 경험했죠.
Q. 투자의견이 바뀌신 계기가 있나요?
A. 생각이 바뀐 이유는 그 기간동안 구독자 규모가 50만에서 300만으로 늘었기 때문입니다. 충실한 고객 300만 명이 펠로톤에 매달 45달러를 지불합니다. 만약 하드웨어 사업을 손봐서 적어도 손익분기점 수준의 현금 흐름으로 되돌릴 수 있다면, 이 구독 사업은 상당한 가치가 있습니다. 총이익이 70%에 달하며 엄청난 수입을 창출하니까요.
만약 구독자가 증가하지 않는다면 구독 사업의 가치는 80억 달러에 달하며, 지속 가능한 기간 내에 구독자가 5% 증가하면 그 규모는 160억 달러로 추정됩니다. 여기에 더해 펠로톤이 사용자를 1억 명으로 늘리는 데 성공한다면 그 가치는 지금보다 훨씬 높아질 것입니다. 물론 여기에는 위험도 따릅니다.
하드웨어 사업은 여전히 난관에 봉착해 있으며 이를 해결하려면 뛰어난 리더십이 필요할 겁니다. 과연 이를 감내할 의지가 있는지 저도 의문입니다. 하드웨어 사업 문제를 해결할 수만 있다면 상당한 장점이 있는 회사라고 생각합니다.
Q. 앞선 오스터에 대한 추가 질문입니다. 오스터는 자율주행 자동차를 위한 라이다를 생산하는 기업이라고 하셨는데요, 기술 납품 기업에 테슬라도 포함되나요?
A. 아뇨, 테슬라는 카메라만을 사용합니다. 제가 테슬라의 자율주행 솔루션이 부족하다고 생각하는 이유는 카메라만을 사용하기 때문입이기도 합니다. 다른 기업들은 카메라와 라이다를 동시에 사용하죠.
Q.제가 질문을 드린 건 앞서 테슬라와 오스터에 대해 각각 부정과 긍정으로 `반대`되는 투자 의견을 제시하셨는데, 만약 오스터가 테슬라에 제품을 공급한다면 둘의 주가흐름도 비례 관계이지 않을까라는 추측에서였습니다. 의문이 해소됐네요, 오늘 질문은 여기까지 드리겠습니다.
A. 추가 인터뷰에 기꺼이 응하겠습니다. 한국에 고객사도 있는만큼 한국에 방문하면 연락드리죠.
네, 투자 의견을 자세히 공유해주셔서 감사합니다. 윈저씨의 메시지가 구독자, 투자자 분들께 잘 전달됐기를 바라며 인터뷰 마무리 짓겠습니다.
