마켓포커스 2부 - 이슈진단
현대증권 김경환> 금주 발표된 8월 산업 생산을 포함한 3대 유효수요 지표들이 모두 7월대비 개선되면서 3분기 중국 경기 연착륙에 대한 기대감은 확신으로 바뀐 상황이다. GDP와 연동성이 가장 높은 8월 산업생산이 지난 달 9.1% 대비 크게 개선된 10.4%가 나오면서 생산업종이 가시화되고 있다.
이러한 원인은 유효수요라고 할 수 있는 투자, 수출, 소비가 모두 7월 대비 개선되었기 때문이다. 투자는 정부 SOC 투자와 제조업을 중심으로 20% 증가세가 유지됐고 소매판매는 최근 중고가 제품 수요 증가로 인해 7월 대비 반등했다. 수출입 경기 같은 경우 수입은 기대했지만 수출은 아세안 지역을 중심으로 7%대 증가세가 유지됐다는 점이 긍정적으로 해석할 수 있다.
시장 입장에서 해석하면 중국의 생산자 물가의 낙폭이 줄어들었다. 즉 생산자 물가가 마이너스대를 유지했다는 것은 결국 공급과잉으로 인한 디플레이션 압력을 반영했는데 이 부분이 해소되면서 결국 항상 생산자 물가가 중국의 기업 이익은 동행하는 모습을 보였기 때문에 최근 상하이증시 반등은 여러 가지 요인이 있겠지만 기업 이익 개선에 대한 기대감들도 반영되었다. 기타 유동성 지표도 최근 그림자 금융 규제하면서 제도권으로 통화량이 들어오면서 M2 통화량이 반등하는 측면에서 전반적으로 지표들이 호조세를 보였다.
현재 중국의 회복은 첫 번째로 가장 먼저 정책의 변환이 가장 컸다. 상반기 중국의 리스크 관리나 금융규제 같은 개혁 관련된 조치들이 생각보다 셌다. 이러한 정책기조가 3분기를 기준으로 경기부양책에 가세되면서 병행되기 시작했고 이러한 경기부양책은 중앙정부가 주도로 하고 있는 철도, 유틸리티, 환경, 정보통신 같은 SOC 투자에 빠르게 집중되었다.
최근 부동산 경기가 다소 느슨한 규제 환경 속에서 계속 살아나는 호조세를 보여줬고 투자 중심의 유효수요 회복이 낮은 재고 환경 속에서 제조업의 생산업종을 유도했다. 여기에 계절 효과도 무시할 수 없는 것이 9월, 10월의 전통적인 부동산 판매나 소비 수요에 대한 기대감, 수출주문도 연말을 앞두고 계절 효과로 인해 늘어났다는 점이 여러 가지 반영된 것이다. 결국 투자와 수출에 특화된 중국 경제구조 하에서 정책 효과, 계절 효과가 만난 것이 예상보다 빠르게 중국 경기가 살아난 원인이다.
단기적으로 산업생산의 성장기여도 확대, 수출의 회복 등 여러 가지 요인을 감안했을 때 3분기 GDP는 2분기 7.5% 대비 개선된 7.6~7.7% 이상이 나올 것이다. 이런 수치 자체는 지난 6월 그림자 금융 이슈가 제기되면서 하반기 7%대 성장률이 깨질 것이라는 부정적인 예측에 비해서 상당히 긍정적인 상황이다. 4분기 성장률이 만약 둔화되더라도 올해 중국 정부가 제시한 7.5% 성장 목표는 특별히 큰 문제가 없는 상황이다. 다만 2014년 상반기에 7%는 상회할 수 있겠지만 여전히 성장률 7.5%를 계속 넘을 수 있을지 여부는 정책에 달려있다.
정책이 변했고 수출과 투자 중심의 전통적인 방식의 경기회복 방식이다. 이런 방식은 결국 정책이 최우선 변수가 될 것이다. 물론 최근 시장에서 중국의 수출이 좋아질 것이고 부동산이 계속 좋을 것이라고 이야기하고 있지만 전반적으로 부동산은 지속적으로 규제 이슈에 노출돼있고 최근 중국의 부동산지표가 현재는 좋지만 선행지표라고 할 수 있는 판매지표가 이미 꺾이면서 연말 이후에는 부동산 정점 통과에 대한 걱정들이 생길 수 있다.
시장에서 기대를 계속하고 있는 수출은 여전히 유로존 수출 회복에 기반했다기보다 상반기에 좋았던 아세안 수출 위주로 최근에도 개선되고 있기 때문에 여전히 아세안이나 신흥국 쪽의 노출도가 높다는 점이 향후 양적 완화 축소 이후 악재에 노출돼있다.
실물경기를 지탱하는 중국의 금리나 유동성 환경도 아직까지 변수가 될 수 있는 것이 최근 중국 정부가 시도하고 있는 금리 자유화나 그림자 금융 규제 같은 경우에는 보편적인 시장 금리를 상향시킬 것이다. 그래서 인민은행이 최근에 단기 시장은 안정화 시키고 있지만 전체적으로 이런 금융 개혁이 지속될 경우에는 금리에 민감한 소재나 산업재 중심으로 연말부터 경기둔화 우려가 제기될 수 있다.
향후 정책에 대한 힌트는 11월에 개최되는 공산당 전당대회, 18차 3중전회가 될 것이다. 올해 전당대회가 과거와 달리 11월에 개최되는 것은 정부가 개혁에 대한 고민이 여전히 많고 그 전에 해결해야 할 반부패 이슈 같은 부패 척결 이슈들이 남아있기 때문이다. 이번 회의가 중요한 이유는 5년 단위 정부 사이클 내에서 2년 차, 세 번째지만 2년 차 회의가 굉장히 중요한 개혁이나 정책적 특성을 보였기 때문에 11월 전당대회를 굉장히 중요하게 생각해야 한다. 여전히 구조조정과 경기부양책이라는 것은 사실상 반대 개념이기 때문에 두 가지 정책이 병행되기는 어려울 것이다.
즉 3분기 현재는 성장률을 지키기 위해서 경기부양책을 시도했지만 11월 전당대회를 기점으로 해서 중국정부가 구조조정에 주안점을 둘 것인지 아니면 현재 경기부양책을 유지할 것인지가 결정될 것이다. 기본적으로 고용이 최근에 큰 문제가 없는 상황이기 때문에 성장률이 올라오게 된다면 중국 정부 입장에서는 산업 구조조정 쪽을 신경 쓰면서 아무래도 산업 구조조정이 초기 단계이기 때문에 진행이 될 경우에는 생산 규제나 여러 모로 경기 하강압력으로 작용할 수 있기 때문에 이번 전당대회에서 개혁이나 구조조정에 대해서 톤이 어떤지 살펴볼 필요가 있다.
단기적으로 보면 3분기는 안정, 경기 안정에 대해서 베팅을 계속할 것이고 4분기에는 불확실성이 확대될 것이지만 실제로 4분기는 11월 전까지는 경제지표나 정책 환경 자체는 시장에 긍정적인 모멘텀을 예상하고 있다. 11월 전까지는 지표의 개선, 계절 효과 등 여러 가지 요인들이 경기민감주를 받쳐줄 수 있는 요인이 될 수 있다. 11월 이후에는 구조조정이나 공급 과잉 해소에 대한 이슈들이 제기될 가능성이 있기 때문에 그 이후에는 공급과잉 해소의 수혜산업들, 예를 들면 철강이나 일부 소재 쪽, 그리고 중국 정부가 최근 에너지 구조를 개혁하고 있고 소비 쪽에 특화된 정책들이 나올 수 있기 때문에 11월 이후에는 정책 테마 쪽에 관심을 가져야 한다.
최근 중국지수의 반등은 경기 안정 요인도 있겠지만 최근 상하이보호무역지역 확대나 여러 가지 정책 테마들이 있었다. 대체로 현재 예측은 우상향 형태로 반등세가 이어질 것으로 예상하고 있지만 역시 11월에 정책이 나올 경우에 호재가 나오면서 오히려 반발 매도가 나오는 것에 대해 우려를 하고 있고 은행 개혁 같은 요인들이 시가총액 비중이 은행이 높기 때문에 변수로 작용할 것이다. 일단 중국의 기업이익들이 바닥을 찍고 올라오는 측면에서 보면 지수에 부담은 없을 것으로 예상하고 있어 상승 여력은 여전히 있다.
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