“코스피, 3월 강세론 대두.. 근거는?”

마켓포커스 1부 - 집중분석



교보증권 김형렬 > 올해 예상 목표치를 2150으로 제시했고 상반기에도 2000 안착에 대한 어려움이 클 것이라고 강조했었다. 하지만 우려했던 변수들이 대부분 시장에 노출되었는데 시장의 조정 압력이 상당히 제한되고 있다. 결국 이제는 상단에 대한 저항 요인보다 하단을 지지하는 요인에 대한 관심이 필요하며 올해 예상한 여러 가지 낙관적인 시나리오가 앞당겨질 가능성을 점검했다.

우리 주식시장이 PER 관점에서 보면 향후 이익이 하향 조정되고 있는 단계이기 때문에 꼭 매력적이라고 볼 수는 없다. 그래서 종합주가지수가 2000이 넘어서면 기관의 환매물량이 나오게 된다. 하지만 장부가치를 기준으로 한 현재 PBR 관점의 투자 매력은 분명히 개선된 징후가 있다. 지난 2011년 이래 세 번째로 종합주가지수가 2000을 넘어서는 시도를 하고 있다.

당시 PBR 레벨을 놓고 보면 지난 2011년 약 1.4배에 달했던 PBR이고 지난해 2000포인트 돌파 시도될 때는 약 1.2배 정도 수준이었는데 현재 PBR은 1.05배 정도로 여전히 1배에 수렴해 있다. 이는 그만큼 절대 장부가치를 기준으로 한 저평가 매력이 우리 시장에 존재하고 있는 것이다. 이러한 배경에서 최근 장부가치 기준 싸다는 주식들, 대표적으로 금융이나 조선업종의 주가가 상승하게 되는 것은 단기 실적 측면보다 PBR 관점의 논리가 적용된 것이다.

현재 코스피 200 구성종목을 대상으로 2013년 기준 PBR과 PER 밴드에 대해 살펴보자. 저 PER, 저 PBR의 종목들이 상당히 많이 분포되어 있는 것을 확인할 수 있다. 그만큼 저평가 매력이 강화된 것이고 이러한 점은 시간이 경과되었을 때 분명히 시장에서 부각될 가능성이 있다.

지난해 우리기업의 전체 이익이 2011년 대비 줄어들었다. 여기에 가장 크게 기여한 것은 바로 생산재 산업이다. 정유, 화학, 철강, 조선업종 등에서 감익 상황이 나타났기 때문이다.

지난해 IT와 자동차 업종의 이익 성장세가 이어진 반면 생산재 산업은 이익이 오히려 줄었다. 문제는 올해도 이익이 줄어들 것으로 보지는 않는다는 점이다. 호황이었던 당시의 이익까지는 어렵겠지만 지난해보다 올해 이익이 나아진다면 우리기업들의 전체 기업이익은 작년보다 나을 가능성이 있다. 결국 주식시장의 적정 가치가 상승할 수 있다는 의미로 볼 수 있다.

외국인 수급은 최근 많은 변화를 보여주고 있다. 종합주가지수가 연초 수준으로 다시 돌아갔는데 지난해에는 외국인 투자자들의 매수가 정점에 다다랐을 때 2020선에 위치했지만 최근 지수가 이미 돌아가 있음에도 불구하고 외국인의 매수 재개는 본격적인 시작 단계에 있다.

연초 이후 워낙 뱅가드 스트레스를 많이 받다 보니 외국인이 조금만 매도하면 뱅가드 물량이 아니냐며 많이 의식해 왔는데 길게 봤을 때 뱅가드 물량의 청산 매물은 2분기 말이면 끝날 재료다. 2분기로 갈수록 뱅가드 스트레스에서 벗어날 가능성이 있기 때문에 외국인의 수급도 점진적으로는 개선될 수 있는 징후가 잠재되어 있다.

강세 마인드 전환의 첫 번째로 봤던 것은 삼성전자라는 주도주였다. 사실 삼성전자의 1분기 실적이 둔화될 것이라는 점은 어느 정도 노출된 변수다. 1분기 예상 영업이익 컨센서스가 8조 6000 정도로 잡혀 있는데 만약 이에 부합되거나 이를 뛰어넘는다면 시장이 지금보다 더 폭발할 가능성이 있다. 게다가 4월 중순 신규 휴대폰에 대한 기대감이 있다.

또 생각해볼 점은 왜 삼성전자만 이렇게 엄격한 펀더멘탈 잣대의 적용을 받아야 하는가다. 이미 애플의 주가는 680달러까지 갔다가 현재 450달러까지 내려왔는데 이는 애플의 현재 이익수준과 비교했을 때 어울리는 주가 수준으로 볼 수 있다. 그런데 사실 삼성전자가 150만 원 단계까지 오면서 버블 영역에 들어갔던 적이 없었다. 현재 글로벌 유동성 조건을 놓고 보면 삼성전자의 상승 여력은 계속 응집되어 있다고 판단할 수 있다. 이런 기대요인이 3월에 나타난다면 의외의 상승도 있을 수 있다.

기업이익을 이야기할 때 최근 가장 우려하는 변수 중 하나는 환율이다. 원화 강세는 당분간 지속될 가능성이 있다. 하지만 원화 강세에 대해 우리의 교역 경쟁력이 약화된다는 것은 원화 강세의 부정적 측면만을 바라본 것이다. 오히려 원화 강세의 순기능은 우리 기업들의 비용절감 효과가 있다는 점이다.

실제 우리 기업들의 매출액 대비 영업이익률이 가장 좋았던 것은 환율이 1100원을 밑돌았을 때부터다. 결국 가격 경쟁력은 조금 부족해질 수 있지만 오히려 비용절감의 효과로 인해 물건을 적게 팔아도 마진이 크게 남는 환경이 시장에 만들어질 수 있다. 원화 강세는 우리 기업들의 이익 둔화에 절대 요인이 될 수는 없다. 최근에 있었던 엔화의 가파른 약세 징후가 재연되지만 않는다면 우리기업 이익의 둔화 우려는 빠르게 제거될 수 있다.

최근 한국증시가 유독 디커플링이 짙었으며 왜 한국증시만 소외되느냐는 우려가 많았다. 궁극적으로 현재 미국도 나쁘지 않고 일본경제나 주식시장이 살아나고 있다는 것은 글로벌경제 전반의 분위기가 나쁘지 않다는 것이다. 그런데 글로벌경기와 가장 민감도가 높은 한국증시만 소외된다는 것은 논리적으로 맞지 않는다.

1980년대 이후 경기침체가 5년 차에 들어갔을 때는 순환적으로 선진국과 신흥국 경제 모두 살아나는 징후를 보였다. 결국 올해가 2009년을 기점으로 봤을 때 5년차인 만큼 경기의 회복 기대요인은 크다. 마찬가지로 다소 소극적으로 진행되었던 기업들의 투자활동이 재개되었을 때는 우리기업들의 성장동력에 대한 발굴 내지는 펀더멘탈에 대한 개선 징후들이 강해질 수 있기 때문에 강세 마인드에 대한 유지가 지금으로서는 필요하다.

투자자들이 최근 의식하는 미국의 시퀘스터 발동, 이탈리아 총선 이슈는 분명히 신경쓸 만한 이슈다. 그러나 주식시장의 근간을 흔들 만한 내용은 아니다. 오히려 이러한 악재가 해소됐을 때의 긍정적인 반응을 기대하며 시장을 바라보는 것이 중요하다. 3월 증시의 관점은 PBR이다. 여기에 해당되는 업종들을 추려서 보니 은행이나 보험, 조선이다. 이 종목들은 이미 연초 대비 오른 상황이다. 아직 덜 오른 종목 중에는 철강이나 지주사 관련 종목, 단기적으로 반등이 기대되는 자동차도 여기에 포함되고 있다.

단기적으로 최근 주가가 올랐지만 조정 시 매수에 대한 관심을 가질 만한 것은 증권이나 기계, 신재생에너지, 해운업종 등이다. 최근까지는 경기방어주에 대한 관심이 여전히 높았지만 이제는 서서히 밸류에이션이 목에 차는 느낌이다. 시장의 조정 위험이 커질 때마다 경기민감주에 대한 비중을 확대하는 전략으로 3월에 대비하자.