iM증권은 20일 서진시스템에 대해 국내 증시 상황에 따른 가파른 조정, 설비 증설 자금 확보를 위한 추가 전환사채(CB) 발행 예정, 글로벌 경쟁사들의 밸류에이션(실적 대비 주가수준) 하향을 반영한다며 목표주가를 기존 7만7000원에서 6만8000원으로 내렸다. 다만 일회성 악재들이 해소되는 국면이고 하반기의 실적 개선 가능성을 감안할 때 현재 주가는 매력적 수준이라며 투자의견은 ‘매수’를 유지했다.
서진시스템 주가는 전날 3만8250원으로 거래를 마쳤다. 지난 5월28일의 고점(8만800원)과 비교하면 52.66% 하락한 수준이다. 다만 지난달 30일의 저점(2만7900원) 대비로는 37.10% 회복해 있다.
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서진시스템의 주가가 급락한 배경은 5~6월 반도체 대형주로의 투자심리 쏠림, 뒤이은 7월의 증시 급락으로 보인다. 신희철 iM증권 연구원은 “서진시스템 주가는 7월 국내 금융시장 급락 여파 속 조정이 나타났다”고 설명했다.
다만 그는 “주요 사업 부문의 실적 성장 방향성에는 변화가 없다”며 “상반기 실적 부진의 주요 원인이었던 미국 신공장 가동 지연, 초기 비용 부담 등과 같은 일회성 악재는 해소되는 국면”이라고 덧붙였다.
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서진시스템은 올해 2분기 연결 기준 매출액 4102억 원, 영업손실 194억 원을 기록했다. 매출액은 전년 동기 대비 58.6% 증가하며 분기 기준 최대 매출을 달성했다. 하지만 영업이익은 예상치인 181억원 흑자에 크게 못 미쳤다.
렷한 외형 성장에도 불구하고 영업적자가 지속된 주원인은 일회성 비용과 비용 선반영에 따른 마진 악화다.
iM증권에 따르면 2분기 매출원가와 판관비를 합산한 영업비용은 전 분기 대비 37.2% 증가한 4296억원에 달했다. 미국 내 에너지저장장치(ESS) 조립공장 구축 과정에서 발생한 일부 일회성 비용과 생산 인력 확충에 따른 인건비 부담이 늘어난 영향이다. 여기에 자동화 설비 셋업 지연으로 미국 공장 가동이 예상보다 늦어지면서 완제품 매출 인식은 하반기로 이연된 반면, 반제품 제조 비용이 2분기에 먼저 반영되며 원가 부담을 가중시켰다고 iM증권은 설명했다.
사업 부문별로 보면 ESS 사업은 2분기 매출액 1270억원을 기록해 전 분기 대비 31.3%, 전년 동기 대비 61.0% 성장했다. 휴스턴 공장(플루언스 에너지향) 가동이 당초 4월 말에서 6월 말로 지연되고, 인디애나 공장(삼성SDI향) 역시 7월부터 가동을 시작하면서 일부 물량의 출하가 지연됐으나, 지난해 관세 이슈에 따른 기저효과 덕분에 성장세는 이어갔다.
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반도체 장비 부문은 2분기 매출액 1958억원을 기록해 전 분기 대비 73.5%, 전년 동기 대비 236.0% 증가했다. 상반기 누적 매출액만 3086억 원에 달해 이미 지난해 연간 매출액인 2900억원을 넘어섰다. 베트남 생산능력 확대와 고객사 물량 증가, 부품 및 가공 공정의 내재화 비율 상승이 외형 성장과 수익성 개선을 동시에 이끌고 있으며, 특히 국내 조립 대비 수익성이 높은 베트남 사이트의 매출 비중이 커지고 있다고 신 연구원은 분석했다.
iM증권은 3분기부터 서진시스템의 실적이 가파른 턴어라운드를 맞이할 것으로 내다봤다. 3분기 예상 매출액은 직전 분기 대비 36.4% 증가한 5590억원, 영업이익은 880억원 흑자로 추정됐다. 2분기에서 이연된 ESS 물량이 본격 출하되고 반도체 장비 매출 성장세가 기대 이상이라는 분석에서다.
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특히 미국 공장 가동이 본격화되는 ESS 부문의 3분기 매출은 전 분기 대비 92.0%, 전년 동기 대비 340.0% 늘어난 2450억 원에 이를 것으로 보인다.
현재 서진시스템은 약 1조 원 규모의 수주잔고를 확보하고 있으며, 이는 내년 2분기까지 납기가 예정되어 있다. 반도체 장비 역시 확정 구매주문(PO)이 5000억원 이상으로 파악돼 3분기 매출액이 2200억원에 달할 전망이다.
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이에 따라 iM증권은 서진시스템의 올해 연간 매출액 추정치로 기존 대비 17.2% 상향한 1조8170억원을, 영업이익 전망치는 무려 112.0% 상향 조정한 1320억원을 각각 제시했다.
다만 목표주가를 기존 7만7000원에서 6만8000원으로 11.6% 하향했다. 신희철 연구원은 실적 추정치 상향에도 불구하고 목표주가를 내린 이유로 △설비 증설 자금 확보를 위해 올해 하반기 약 2000억원 규모의 추가 CB 발행이 예정된 점 △최근 제이빌(Jabil), 폭스콘(Foxconn) 등 글로벌 주요 위탁생산(EMS) 업체들의 밸류에이션이 전반적으로 조정받은 점 등을 꼽았다.
다만 신 연구원은 “주요 사업부의 실적 성장 방향성에는 흔들림이 없다”며 “단기 악재가 모두 해소되는 현시점의 주가는 하반기 실적 턴어라운드를 고려할 때 매수 관점에서 접근하기에 충분히 매력적인 구간”이라고 평가했다.
한경우 한경닷컴 기자 case@hankyung.com