코스피에 높은 변동성이 계속되고 있다. 직관적으로는 코스피가 가장 빠르게 많이 상승했기에 최근 낙폭도 컸다고 볼 수 있는데 아래에서는 경제 및 이익 펀더멘털 관점에서 하락 이유를 점검해 보자.
[표1]은 전년 동월 대비 수출증가율과 한국 주가상승률이다. 한국 경제는 GDP와 비교한 수출액 비중이 세계에서 가장 높은 수준으로, 주가의 움직임도 수출증가율에 크게 좌우되었다. 수출증가율과 주가상승률은 유사한 수준으로 동행했는데 작년 하반기부터 수출과 비교해서 주가가 큰 폭으로 상승하면서 두 지표의 괴리율이 커졌다.
올해 6월 수출증가율 71%는 2008년 금융위기 이후 최고치인 46%와 비교해서도 월등히 높아 향후 수출 절대액은 증가하더라도 물리적으로 추가적인 증가율 상승은 쉽지 않을 것이 예상된다(올해 7월 1~10일 증가율은 54%). 결국 올해 코스피 상승은 미래의 수출 증가를 주가가 과도하게 선반영한 것으로, 이는 다양한 요인들과 결합되어 주가 하락의 빌미가 되었다.
[표2]는 주요국 OECD 경기선행지수 추이다. 한국 선행지수는 상승 중이나 올해 6월 과거 고점 수준에 이르러 추가 상승에 의문을 가질 수 있다. 따라서 이 또한 주가 불안의 원인이 될 수 있다.
올해 6월 기준 한국 수출의 국가별 비중은 중국(19.6%), 미국(19.6%), 아세안(17.9%) 순서이며 과거에는 중국과 미국의 경기 동향을 살피면 향후 수출 증가 방향을 짐작할 수 있었다. 현재 선행지수는 미국은 상승, 중국은 하강 중으로 수출 영향은 확실하지 않다. 최근 수출은 반도체가 주도하고 있어(올해 6월 기준 전체 수출의 43.8%) 국가별 경제 상황보다는 AI 버블의 지속 여부가 중요할 것으로 보인다.
[표3]은 향후 1년 기업이익 전망의 전월 대비 상향률(3개월이동평균) 추이이며 한국의 이익 전망은 올해 들어 매월 20%씩 상향되었다. 한국의 이익 수치는 추가로 상향될 수 있지만 물리적으로 이익 전망이 매월 20%씩 추가로 상향되기는 어렵기에 향후 모멘텀 약화 우려는 코스피 조정의 중요한 원인이 되었다.
결론적으로 한국 경제와 기업이익이 너무 좋기에 추가 개선 가능성에 대한 의문 또는 모멘텀 둔화 우려가 최근 주가 조정을 촉발한 것으로 보인다. 하지만 주가 하락으로 밸류에이션이 크게 낮아졌음을 고려하면 비관보다는 긍정의 시각으로 접근이 나아 보인다.
오대정 전 미래에셋자산운용 부문대표, CFA