하이투자증권은 7일 엘앤에프에 대해 국내 양극재 업종 경쟁사 대비 광물 조달 체계, 원재료 재활용 등 배터리 생태계 구축에 다소 속도가 뒤쳐진다는 점이 밸류에이션(평가가치) 할인 요인으로 작용할 수 있다며 목표주가를 기존 32만원에서 25만원으로 하향 조정했다. 투자의견은 '매수'를 유지했다. 엘앤에프은 올 3분기 매출 1조2600억원, 영업이익 148억원으로 기록했다. 전년 동기 대비 매출은 1% 늘었지만, 영업이익은 85% 줄었다. 영업이익률도 1.2% 수준으로 부진한 흐름이 이어지면서 매출, 영업이익, 영업이익률 모두 시장 기대치를 밑돌았다.
이와 관련해 정원석 하이투자증권 연구원은 "3분기 양극재 출하량은 전분기 대비 약 7% 감소했다"며 "테슬라가 사이버트럭과 모델3 하이랜드 등의 양산을 위한 공장 업그레이드로 인해 생산량이 일시적으로 축소되면서 주력 고객사인 LG에너지솔루션의 원형전지 출하량이 감소했기 때문"이라고 설명했다.
그는 또 "유럽 전기차 수요 둔화세로 SK온 중대형 배터리 출하도 부진했다"며 "판가 하락폭은 크지 않았지만 주 원재료 가격 하락에 따른 역래깅 효과로 의미 있는 수익성 개선은 제한적이었다"고 부연했다. 이어 "지난 분기에 이어 재고평가손실 약 100억원이 추가 인식됐다"고 말했다.
4분기 양극재 출하량도 부진할 것이란 전망이다. 정 연구원은 "양극재 출하량은 전방 수요의 불확실성과 더불어 연말 재고 조정 가능성까지 높아지면서 전분기 대비 약 20% 감소할 것"이라며 "판가 또한 소폭 하락할 것으로 예상돼 손익 개선 시점도 지연될 것"이라고 내다봤다. 이를 반영한 4분기 매출액은 9597억원, 영업손실은 25억원으로 추정했다. 매출은 지난해 같은 기간 대비 22% 줄고, 영업이익은 적자전환할 것으로 예상했다.
정 연구원은 "실적은 내년 1분기까지 주요 원재료 재고 래깅(원재료 투입 시차)에 따른 원가 상승 영향과 판가 하락에 따른 마진 스프레드 축소 등으로 수익성 부진이 지속될 것으로 예상되나, 내년부터 원재료 수급 안정화와 고객사 다변화 등을 통해 점차 개선세를 나타낼 것"이라고 전망했다.
그러면서 "이를 근거로 할 때 현 주가는 2026년 예상 실적 기준 주가수익비율(P/E) 9.9 배로 국내 양극재 소재 업종 내 밸류에이션 매력도가 가장 높다"며 "향후 배터리 재활용-전구체-양극재로 이어지는 생산 수직계열화 구축과 고객사 다변화 및 포트폴리오 강화가 구체화되면서 주가 밸류에이션 할인 요인이 점차 해소될 것으로 판단된다"고 평가했다.
신현아 한경닷컴 기자 sha0119@hankyung.com
