Cover Story - 한화투자증권
증권 업황 전망
박혜진 < <a href=http://sise.wownet.co.kr/search/main/main.asp?mseq=419&searchStr=030610 target=_blank>교보증권 연구원 oashes@iprovest.com >
작년 증권업 특징은 거래대금 급감으로 위탁매매(브로커리지) 수익 하락이 지속됐다는 점을 꼽을 수 있다. 두 번째로 시장금리가 상승하면서 채권평가손이 발생했다. 세 번째로는 직접투자상품 수요가 줄면서 증권사 수익구조가 어떤 측면에서도 개선의 여지를 찾을 수 없었다는 것이다. 모두 부정적인 소식이었다.
반면 올 상반기 증권업 업황은 수치상으로는 다소 숨통을 틔웠다는 평이 많다. 증시 거래대금은 여전히 미진하지만 증권사들의 비용 절감 노력과 대내외 악재 축소 덕에 다소 양호한 실적을 기록했다고 볼 수 있다. 다만 실적개선의 내용을 살펴보면 여전히 부족한 점이 많다. 전반적으로 증권사들의 실적개선은 작년 수익악화에 따른 기저효과에 구조조정에 따른 비용 효율화 덕을 많이 봤다.
◆증권업, 본질을 파악하라
증권사들은 영업을 잘해서 이익이 개선됐다기보다는 비용 감축과 우호적인 경제 환경 덕분에 2013년을 저점으로 증권업이 최악의 시기를 벗어날 수 있었다. 이 같은 점을 고려하면 증권주에 대한 투자 매력도는 여전히 높다고 할 수 없다.
무엇보다 증권주가 투자자로부터 매력을 잃어가는 가장 큰 이유는 기업 본연의 영업을 하지 않기 때문이다. 증권업 본연의 일이란 열심히 거래(딜)를 찾아 다니고 자금이 필요한 기업에 적절한 교두보가 되는 것이라 할 수 있다. 투자자에게는 기대한 만큼의 수익률을 제공하는 것을 꼽을 수 있다. 여기에 자기매매(PI)까지 잘해 주주가치 극대화를 실현해 준다면 더할 나위가 없다.
하지만 안정적인 위탁매매 수수료에만 매달려 온 증권사들은 하늘만 바라보며 비가 오기를 목이 빠지게 기다리고 있다. 그런데 안타깝지만 기다리는 비는 절대 내리지 않을 것이다.
앞으로 세계는 전형적인 저성장 국면을 지속할 전망이고, 이에 따라 증권업계가 예전에 기대했던 수익률은 더 이상 실현되기가 힘들어졌다. 이런 저성장 구조 속에서 주머니 사정이 팍팍해진 개인들에게 주식은 더 이상 매력적인 투자처가 아니다.
이런 상황에서 투자자들은 증권주에 어떤 태도를 취해야 할까. 정답은 증권사 본연의 역할에 충실한 기업을 찾아 투자하는 것이다. 기본을 지키는 기업은 영업환경이 아무리 나빠지더라도 지속 가능할 수밖에 없다. 그리고 이런 상황에서 살아남은 기업의 수익성 증가는 필연적인 것이다.
◆왜 지배구조인가?
증권산업은 경기에 따라 업황의 부침이 심하다. 이 같은 특성은 증권업계에 거래대금에만 의존하는 획일적이고 천수답인 사업모델 일색의 풍경을 그렸다. 시장 규모에 비해 너무 많은 증권사들이 난립하게 된 원인이기도 하다.
2012년까지는 영업환경이 어느 정도 증권업계의 존립을 받쳐주었다. 안정적인 거래대금에 의지해 별다른 영업수완이 없더라도 버텨볼 만했다. 하지만 증권업은 2013년 본격적으로 바닥을 향해 치달았고 브로커리지만으로는 손익 분기점을 맞추기도 힘들어졌다. 그 결과 많은 증권사들이 적자를 기록했고 증권업은 역시 어쩔 수 없다는 결론이 난무했다.
증권사들이 꺼내든 자구책은 투자자 입장에선 그리 매력적인 카드가 아니기도 하다. 대부분 증권사는 비용절감을 통한 수익성 개선에만 집중할 수밖에 없다. 하지만 비용절감이 장기화되면 향후 성장성이 제약받을 수 있다. 비용절감이 근본적인 수익성 개선책은 아니기 때문이다.
이럴 때 유용한 투자 기준으로 주목받는 것이 증권사 지배구조다. 사실 되돌아보면 증권업이 ‘활황’이라고 평가 받은 적은 그리 많지 않았다. 경기 사이클에 따라 ‘업 앤드 다운’이 반복됐고 그럴 때마다 안정적인 이익을 창출하는 기업이 존재했다. 그리고 이렇게 산업이 하락할 때 이익을 방어할 수 있는 기업들의 공통점은 사업 구조 다각화와 지배구조에 있다. 사실 사업구조 다각화는 안정적 지배구조가 선행됐기 때문에 가능했던 영역이다. 결국 산업(증권업)을 능가할 수 있는 기업의 핵심은 지배구조인 것이다.
금융업, 그중 증권업은 제조업처럼 하나의 획기적인 제품으로 시장점유율을 뒤집거나 세상을 놀라게 만들어 완벽한 진입장벽을 형성하기 힘든 산업이다. 따라서 산업에 대한 이해도가 높은 경영진이 확고한 신념을 가지고 명확한 방향성을 설정해야 한다. 그래야만 장기적 비전을 가진 투자가 가능하고 경험으로 취득한 실적이 쌓여 발생하는 수익성은 타사가 모방할 수 없는 진입장벽을 형성할 수 있기 때문이다.
박혜진 < 교보증권 연구원 oashes@iprovest.com >
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