DS투자증권은 3일 두산의 SK실트론 인수에 대해 대해 "업황이 회복 국면에 들어선 SK실트론을 비교적 저렴하게 사들인 두산과, 투자수익을 챙기면서 오버행 우려까지 덜게 된 SK 모두에 '윈윈' 거래"라고 평가했다.
이 증권사 김수현 연구원은 "두산은 지난 31일 SK와 주식 매매계약을 체결하고 SK실트론 지분 70.61%를 2조3000억원에 인수하기로결정했다"면서 "거래 대상은 SK 적접 보유 지분 51%, SK의 총수익스와프(TRS) 계약 지분 19.6%이며, 최태원 회장의 잔여 지분 29.39%(TRS 계약분)는 빠져있다"고 말했다.
김 연구원은 "인수 재원은 두산 자체 자금 1조3000억원과 차입금 1조원으로 두산 총 자산 대비 6.98%, 자기자본 대비 18% 규모의 거래"라며 "최 회장 보유 물량도 동일 가격에 인수할 경우 SK실트론의 100% 인수 가격은 총 3조2600억원"이라고 전했다.
DS투자증권은 두산의 SK실트론 인수가격이 비교적 합리적인 수준이라고 평가했다. 김 연구원은 "SK실트론의 지분 100% 기준 기업가치는 약 3조2600억원"이라며 "여기에 이자 발생 부채 약 3조1300억원을 더하고 비영업용 자산 3853억원을 반영하면 실질적인 기업가치는 약 6조원으로 추정된다"고 설명했다.
인수가격이 적정한지를 보여주는 대표적인 지표가 상각전영업이익비율(EV/EBITDA)이다. 기업이 영업으로 벌어들이는 현금성 수익에 비해 인수가격이 몇 배인지를 나타내며, 배수가 낮을수록 상대적으로 저렴하게 인수했다는 의미다.
김 연구원은 "SK실트론의 2027년 EBITDA가 약 7300억원으로 예상되는 만큼 인수가격은 2027년 기준 약 8.2배"라며 "올해 EBITDA를 약 6000억원으로 보면 9~10배 수준"이라고 짚었다.
그러면서 "해외 주요 웨이퍼 업체인 글로벌웨이퍼스·신에츠·SUMCO의 2027년 예상 EV/EBITDA 평균이 10.5배라는 점을 고려하면 두산의 인수가격은 오히려 낮은 편"이라며 "특히 반도체 업황이 이제 막 회복 국면에 들어섰다는 점에서 향후 SK실트론의 실적 개선까지 감안하면 두산이 비교적 좋은 가격에 인수했다고 볼 수 있다"고 분석했다.
DS투자증권은 이번 딜이 SK에게도 좋은 딜이라고 평가했다. 김 연구원은 "SK는 향후 SK실트론의 실적이 좋아지면 이익의 일부를 돌려받는 조건의 언아웃 조항을 달았다"며 "두산도 실적이 목표치를 넘을 때만 이익을 일부 공유하면 된다"고 했다.
이어 "SK 주주 입장에서는 웨이퍼 산업 턴어라운드 초기의 매각이라는 아쉬움이 남을 수 있었으나 실적 호전 시 일부 이익을 2034년까지 돌려받는 언아웃 조항으로 이러한 우려가 해소될 전망"이라고 덧붙였다.
김 연구원은 "SK는 이번 매각으로 인해 2017년 LG로부터 SK실트론을 인수한 뒤 약 2.7배의 투자수익을 거두게 됐다"며 "여기에 그동안 받은 배당까지 포함하면 연평균 수익률도 두 자릿수 초반 수준에 이를 것"이라고 예상했다.
아울러 "또 하나의 긍정적인 점은 최 회장의 재산분할과 관련해 SK 주식 매각이나 이를 담보로 한 대출 가능성에 대한 시장의 우려를 줄일 수 있다는 점"이라며 "앞으로 대규모 주식이 시장에 풀릴 수 있다는 '오버행' 부담을 덜 수 있다는 의미"라고 했다.
강경주 한경닷컴 기자 qurasoha@hankyung.com