미국 와이오밍주의 휴양도시에서 열린 ‘2023 잭슨홀 회의’가 끝났다. 금리 변경 적정성 평가, 중립금리 추정, 물가 목표치 상향 등 새로운 통화정책을 모색하기 위한 이론적 근거를 놓고 세계적인 석학과 각국 중앙은행 총재가 열띤 토론을 벌였으나 쉽게 결론이 나지 않았다. 그런 만큼 제롬 파월 미국 중앙은행(Fed) 의장의 발언에 관심이 더 쏠렸다.
파월의 발언을 향후 Fed의 통화정책 방향과 관련해 의미가 큰 것을 중심으로 다시 정리해 보면 다음과 같다. 우선 경제전망에 대해선 “경기가 괜찮다”고 하면서 구체적인 수치는 9월로 넘겼다. 양대 책무와 관련해 고용시장은 “건전하다”는 종전의 입장을 반복했고 물가안정 문제에는 말을 아꼈다.
시장 참여자가 바라던 금리 인상 사이클 종료 여부와 관련해선 어떤 신호를 주지 못함에 따라 다양한 시각이 나오고 있다. 1년 전에는 파월의 강한 매파 발언으로 1%포인트 금리 인상안이 부각되면서 9월 Fed 회의 때까지 다우존스지수가 4000포인트 이상 급락하는 ‘잭슨홀 악몽’이 나타났다.
7월 연방공개시장위원회(FOMC) 의사록과 잭슨홀 발언을 토대로 9월 Fed 회의에서 선택할 수 있는 방안은 세 가지다. ①안은 금리 0.5%포인트 인상과 양적긴축(QT) 475억달러 ②안은 금리 0.25%포인트 인상과 QT 475억달러 ③안은 금리 동결과 QT 475억달러 혹은 폐지 시나리오다.
다음달 19일부터 이틀간 열리는 Fed 회의까지 최악의 시나리오인 ①안이 부각될 경우 올해 잭슨홀 악몽은 1년 전보다 더 크게 나타날 것으로 예상된다. 3대 지수가 1년 전에 비해 평균 15% 정도 더 올랐기 때문이다. 거품이 우려되는 빅테크 주가는 ‘순간 폭락(flash crash)’할 가능성도 배제할 수 없다.
중립 시나리오인 ②안이 부각되면 잭슨홀 악몽이 나타나더라도 학습효과 때문에 낙폭은 1년 전에 비해 크게 제한될 가능성이 높다.
월가에서 바라는 ③안이 부각된다면 서머 랠리가 이어지면서 1990년대 후반 신경제 신화를 바탕으로 나타난 골디락스 장세에 버금가는 증시 호황도 기대해볼 수 있다.
9월 Fed 회의에서 어느 안으로 결정될 것인가는 현재 물가 수준에 대한 인식과 물가대책으로 금리 인상 효과를 어떻게 보느냐에 좌우될 전망이다. 현재 물가 수준을 여전히 높다고 인식하고 금리 인상 효과가 크다고 판단하면 ①안으로 갈 확률이 높다.
하지만 더는 물가 수준을 내리기 어렵고 금리 인상 효과가 작다고 판단하면 ②안이나 ③안을 선택하면서 물가 목표치 상향과 같은 제3의 방안이나 재정정책과의 공조를 모색할 것으로 예상된다. 물가 수준이 목표치에 근접할수록 같은 폭으로 금리를 올리더라도 물가안정 효과가 더 작게 나타나 무리하게 금리를 올리면 부작용이 크게 발생하기 때문이다.
Fed가 현재 물가 수준을 판단할 때 내부적으로는 단순히 물가 목표치(현재 2%)보다 중립금리 수준에 따른 물가 목표치를 더 중시한다. 물가 목표치를 중립금리 수준에 따라 수시로 변경하면 중앙은행의 최우선 목표인 물가안정 의지가 흐트러진 것으로 비칠 수 있어 자주 변경하지 않는다.
금리 인상 효과도 물가가 얼마나 떨어졌나보다 사후적으로 통화정책의 적정성을 따지는 ‘테일러 준칙’ 혹은 ‘수정된 테일러 준칙’으로 판단한다. 최근처럼 물가가 모든 요인이 한꺼번에 작용하는 성격이 강하고 총수요보다 총공급 요인이 더 큰 여건에서는 물가 하락 폭을 금리 인상 효과로만 볼 수 없기 때문이다.
두 가지 판단 요건을 감안하면 9월 Fed 회의에서 ①안을 선택하기는 어려울 것으로 예상된다. ③안도 회의 때마다 들쑥날쑥한 ‘스네이크형’ 금리 변경(5월 0.25%포인트 인상→ 6월 동결→ 7월 0.25%포인트 인상→ 9월 동결)으로 통화정책의 3대 생명인 선제성, 일관성, 신뢰성을 한꺼번에 잃을 우려가 있다.
②안이 가장 무난해 보이는 것은 이 때문이다. Fed의 금리 변경 원칙(go-stop-hold)에도 부합한다. 파월의 잭슨홀 발언이 여전히 ‘매파적’이라는 점을 근거로 올해도 1년 전 ‘붕괴론’처럼 증시의 앞날을 비관적으로 몰고 가는 시각은 경계해야 한다. 한국 증시도 ②안대로 미국 증시와 같은 길을 걸을 것으로 예상된다.