"美 출구전략 가능성‥코스피 투자전략은?"

성공투자 오후증시 - 김학주의 마켓키워드

우리자산운용 김학주> 버냉키의 이야기를 들어보면 일본의 대규모 양적완화를 지지한다고 했다. 일본이 돈을 풀면 다른 나라들도 돈을 풀 수밖에 없다. 왜냐하면 IMF의 추억이 있는 동남아 국가들의 경우 그 돈이 들어와서 버블을 만들면 나중에는 컨트롤되지 않는다. 최근 동남아 국가들이 금리를 내리는데 그런 이유 때문이다. 결국 이들 나라도 돈을 푼다는 의미다.

미국의 의도는 일본이라는 늑대를 풀어 모두가 다 돈을 풀게 하는 것이다. 충분히 풀리면 그때 자신들이 조금씩 출구전략을 하겠다는 것인데 결국 양적완화를 처음 시작했던 나라도 미국이고 출구전략을 처음 한 나라도 미국이다. 미국이 제일 안전한 나라가 되는 것이다.

자신들이 돈을 풀지 않아도 나중에 돈이 세계적으로 많이 풀렸을 때 가장 퀄리티가 있는 미국으로 쏠릴 것이라는 생각을 가지고 있다. 미국의 출구전략이 시작되면 물론 미국이 가장 안전하고 미국주식이 제일 좋겠지만 그래도 자산 가격의 버블이 깨지는 것이기 때문에 안전하지 않다. 달러가 가장 마지막까지 안전하게 남아있을 자산이다.

미국의 10년물 국채금리가 2%에 도달했다. 일본도 10년물 국채금리가 0.9%에 도달했다. 이것이 임계치다. 그동안 양적완화를 하면서 금리가 계속 하락하지 않았는가. 이제는 돌아섰다. 그런데 이 수준, 2%와 0.9%를 넘게 되면 헤지펀드가 달려들 것이다. 추세가 잡혔고 금리가 상승하면 중앙정부도 못 막을 수 있다.

고금리를 지금 정부나 기업이 감내할 수 있을까. 그럴 수 없다. 여기서는 막아야 될 것이며 미국도 갑작스러운 양적완화를 하기 어려울 것이다. 계속해서 정부가 어떻게든 양적완화를 해서 이 금리 상승에 대한 기대를 꺾어놓을 것이라고 생각해 주식을 하는 사람들도 아직 안심해도 되는 것으로 본다.

만약 여기서 미국이 양적완화를 급하게 한다면 어떤 부작용이 생길 것인가. 일단 파생상품시장이 붕괴될 가능성이 있다. 세계적으로 700조 달러 정도 되지 않는가. 그 중 상당 부분이 금리스왑이다. 변동금리를 지불하는 쪽은 금리가 갑자기 오르면 당해내지 못한다. 물론 그 중에는 헤지를 하는 사람이 있겠지만 투기하는 사람도 있다. 그런 사람들은 카운터파트 리스킹에 바로 노출되는 것이다.

두 번째로 미국의 하이일드 본드 시장이 굉장히 인기다. 요즘 우리나라 연기금도 굉장히 많이 투자하는데 막차를 타는 것으로 보인다. GM이라는 기업은 아직 별로 좋지 않은 기업이다. 그런데 장기채 금리는 3%다. 이것이 말이 되는가. 이런 것이 무너질 가능성이 있다.

또 미국이 돈을 덜 풀기 시작하면 일본이 그만큼 많이 풀어야 되는데 과연 일본의 국채 가치가 그때 제대로 발휘되겠는가. 그것이 무너질 수 있고 결국 동남아의 외환시장도 붕괴될 수 있다. 이런 문제가 있고 그렇기 때문에 아직은 시간을 벌어야 한다. 그러므로 당분간 빠르게 양적완화를 축소할 수 없다.

어제 사람들이 느낀 것은 이런 위험을 한꺼번에 당할 수도 있다는 것이었다. 그래서 일단 한발을 뺐다. 그리고 도망갈 준비도 했다. 언제 이런 사태가 닥칠지 모르니 감당을 할 수 없다. 우리나라 집 가격은 더 이상 오르지 않을 것임을 아는데 지금 소유하고 있는 과천의 집을 팔고 싶지 않다. 나중에 출구전략이 실행되어 자산 가격이 모두 빠지기 시작하면 그래도 덜 오른 것이 덜 빠지지 않겠는가. 이런 식의 리스크 관리도 어느 정도 해볼 필요가 있다.

그래서 버냉키도 옛날에 했던 이야기보다 조금씩 뒤로 빼는 언급을 하고 있다. 그리고 그 다음 주자는 옐런인데 그 사람의 이야기도 약간 바뀌고 있다. 미리 예방주사를 놓는데 그런 부작용이 도사리고 있고 할 수 있는 준비가 되지 않았다. 어제도 FRB 관계자가 출구전략을 시작했다가도 상황이 좋지 않으면 다시 양적완화를 할 수 있다고 융통성 있는 자세를 보였다. 패닉은 막아야 하기 때문에 그런 식으로 운전을 할 텐데 이미 사람들의 마음 속에는 불안감이 들어와 있다.

한국의 우선주는 약간 독특하다. 원래 외국의 우선주에는 만기가 있다. 그리고 그 만기 때 보통주로 전환할 수 있는 옵션을 주며 그때까지는 확정금리를 준다. 그러므로 채권과 비슷한 것이다. 그런데 우리나라 우선주에는 잔여자산 분배청구권이 있고 배당도 보통주보다 많이 준다. 정말 주식다운 주식인데 의결권만 없는 것이다. 그 이유 하나만으로 보통주에 비해 40~50% 싸다.

싼 이유는 무엇인가. 대주주가 우선주를 가지고 있지 않다. 자신들이 그동안 문어발식 확장을 하는 과정에서 지배력이 약해졌으니 의결권이 굉장히 중요해졌다. 또 우선주의 거래량이 별로 없기 때문에 투자할 만하지 않다. 인덱싱의 대상도 아니기 때문에 외국인이 살 필요도 없다. 그러니까 조금 소외가 됐었는데 최근 많이 오른 것은 우리나라도 성장이 둔화됐고 성장 모멘텀보다 일드가 중요해졌기 때문이다. 가격이 싸니 그만큼 일드가 높아졌는데 배당수익률을 찾는 것과 비슷한 논리가 됐다. 그래서 일부 외국인들이 굉장히 좋아했었다.

또 최근 우리나라 가치주가 굉장히 커졌다. 그쪽으로 돈이 들어오니 그들이 우선주를 많이 가지고 있어 우선주를 매수한 부분도 있었다. 그러나 우선주가 계속 갈 것인가에 대해 의심하고 있다. 여전히 그 대주주들이 아직 지배구조문제를 해결하지 못했다. 그러므로 의결권에 계속 집착할 것이다. 또 성장이 둔화되면 직접투자를 잘 하지 않는다. 그리고 일단 성공한 프로젝트에 대해서만 그것을 나중에 M&A한다. 그래서 의결권이 아직도 중요한 것이다. 우선주로 인한 대형주 랠리는 제한된다.

만약 선진국 지수에 편입되면 한국의 대형주 수급에는 굉장히 좋은 뉴스다. 얼마 전 뱅가드가 우리나라를 선진국 지수에 편입했는데 오히려 그때는 9조 원 정도의 순매도가 있었다. 이는 뱅가드라는 신흥국 지수가 워낙 컸기 때문이다. 그것을 팔고 조금 작은 선진국 지수에 집어넣다 보니 당연히 순매도가 생긴 것이다. 지금 2위인 블랙록은 MSCI를 따르고 있는데 그것은 선진국 지수가 훨씬 크다. 순매수가 7조 원 정도로 될 것이다. 상위 100개 종목으로 매수세가 집중될 것이므로 괜찮을 것 같지만 그 가능성은 거의 희박하다고 본다.

그 이유는 일단 한국은 결격사유가 있다. 외환이 자유롭지 않다는 것이다. 또 외국인이 일일이 아이디 등록을 다 해야 한다. 그것을 오퍼레이션 리스크라고 하는데 거래가 굉장히 불편하고 위험함을 뜻한다. 우리나라가 그 태도를 바꿀 것인가. 수주산업을 가지고 있기 때문에 외환에 대해 어느 정도 개입해야 한다. 그리고 외국자본의 유출입을 어느 정도 통제해야 하니 정부가 그런 의지를 꺾을 것으로 보지 않는다.

그러면 나머지는 MSCI가 한국을 위해 예외 조항을 만들어줘야 한다. MSCI는 FTSE나 다른 인덱스에 대해 굉장히 차별화하고 싶어한다. 자신들은 굉장히 갖추어진 인덱스이기 때문에 굉장히 브랜드가 있다고 생각하는데 사실 한국은 지금 매력을 잃어가고 있다. 이런 한국을 집어넣기 위해 자신들의 브랜드를 훼손할 가능성은 없다. 를 기대하면서 대형주를 사는 것은 맞지 않다.

최근 게임의 콘텐츠가 고급화되고 조금 더 복잡해졌다. 그것을 가능하게 했던 것은 휴대폰 단말기다. 갤럭시S4도 쿼드코어에서 옥타코어로 바뀌었다. 칩이 기존 4장에서 8장이 들어가는 것인데 애플리케이션 프로세서가 그렇게 발달되면 게임 콘텐츠를 빨리 처리할 수 있고 전기를 덜 먹는다. 그러면 게임 개발자들이 재미있는 요소를 넣을 수 있는 공간이 훨씬 많아져 세련되고 고부가된 게임들이 많이 나온다.

그래서 최근에 좋아지는 것이다. 또 휴대폰 단말기 부품들이 소형화되고 있는데 그만큼 얻은 공간으로 전지를 많이 밀어넣을 수 있다. 그러면 조금 더 크고 오래할 수 있는 게임이 된다. 과거에는 게임 1판에 40초 정도 했는데 이제는 3~4분 정도 한다. 그만큼 게임의 콘텐츠가 고급화되고 있는 것이다.

또 하나의 좋은 뉴스는 중국의 플랫폼 업체가 한국에 와서 한국의 게임업체들을 만나고 있다. 게임을 우리 플랫폼에 싣거나 우리나라 게임업체들을 인수할 수 있는 것이다. 그래서 최근 주가가 굉장히 좋다. 사실 모바일 게임이란 진입장벽이 낮다. 지금은 게임이 바뀌니 굉장히 재미있는데 끝까지 갈 수 있을까.

결국 끝까지 수혜를 볼 수 있는 곳은 플랫폼 업체다. 우리나라의 NHN이나 카카오톡 같은 곳이 좋은 게임을 많이 진열해놓고 끝까지 재미를 볼 수 있는 곳이다. 지금은 게임에 많이 열중하지만 나중에는 결국 플랫폼 업체로 주식을 교체하는 일이 필요하다.

주가가 폭락하고 양적완화에 예민한 것은 지금 주가에 그만큼 버블이 있다는 의미다. 주식은 크게 두 가지 요인에 의해 결정된다. 자기자본이익률과 자기자본조달비용이 그것이다. 지금은 기업의 실적, ROE를 결정하는 요인이 정부의 도움에 의해 굉장히 많이 인위적으로 부양됐다. 사실 소비를 정부가 그동안 굉장히 인위적으로 붙잡아줬었다.

그런데 그것을 더 끌어올리기는 굉장히 어렵다. 재정에 문제가 있기 때문이다. 그래서 그것을 돈의 힘으로 메운 것이다. 지금 경제지표가 개선되는 부분이 있지만 그것이 앞으로 탄력 있게 올라갈 가능성은 별로 없다. 반면 바람이 빠지는 것처럼 돈이 빠지면 볼 것이 없어진다.

새로운 성장동력은 부의 분배가 될 것이다. 얼마 전 유럽에서 10만유로 이상의 고액 예금자들이 은행이 부실화됐을 때 자신들이 책임을 진다고 했는데 이것은 키프로스만이 아니라 다 그런 것이다. 이런 것들이 전조단계다. 그러면서 서서히 시스템을 바꿔나갈 것이다. 고액 소득자들에게 굉장히 많은 세금을 떼는 쪽으로 발전할 수밖에 없다.

결국 부의 분배가 제대로 되어 중산층들의 가처분소득이 더 늘어나야 회복되는 것이다. 가장 핵심적인 것은 그것이다. 부자들은 돈은 많은데 더 이상 소비할 것이 없고 가난한 사람들은 돈이 없다. 그것을 재배치해줘야 하는 것이다. 그동안 너무 버블에 의한 소비를 했다. 자산가격에 버블이 생겼을 때 가장 먼저 접근할 수 있는 사람은 거의 자산가다. 그들에게 너무 쏠리는 부의 불균형이 심화되는 구조였기 때문에 변화되어야 하는 것이다.