이 기사는 10월 21일 14:03 마켓인사이트에 게재된 기사입니다.
기업공개(IPO)는 오래전부터 벤처캐피털(VC)의 주요 회수(Exit) 경로였지만, 최근 몇 년 사이 회수에서 차지하는 비중이 한층 더 커졌다. 동시에 그 출구의 문이 좁아지고 있다. 한국거래소의 상장 심사 기준은 보다 정교해지고, 상장 유지를 위한 시장의 압력도 높아졌기 때문이다. 회수에서 IPO 의존도는 커진 반면, 상장 문턱이 높아지면서 벤처기업과 VC 모두 투자 단계부터 회수 전략 전반을 재점검해야 할 필요성이 커지고 있다. 회수 경로의 IPO 편중과 상장 심사 리스크
벤처투자종합포털에 따르면 VC 회수 방식에서 IPO가 차지하는 비중은 2022년 24.3%에서 2025년 37.3%, 2026년 상반기 37.9%까지 올라왔다. 매각을 통한 회수 비중은 같은 기간 56.5%에서 47.7%로 낮아지면서 그 격차가 크게 줄었다. 여전히 매각은 주요한 회수 수단이지만, IPO 비중 증가는 일시적인 현상으로 보기 어렵다. 벤처기업에 대한 전략적·재무적 투자자 저변 부족, 세컨더리 시장의 유동성 한계, 기업 문화 등으로 국내의 벤처기업 회수 경로가 다변화되지 못하는 상황에서 투자자나 창업자는 표준화된 창구이자 회수 경로인 IPO에 기대는 구조이다. 특히, 기술특례를 비롯한 상장 제도는 계속 다양해져 매출이 크지 않은 기술기업도 공모시장을 두드릴 수 있게 됐다. 무게가 IPO 쪽으로 쏠리는 배경이다.ADVERTISEMENT
다만 회수가 IPO에 기댈수록 펀드 성과는 거래소 심사 결과와 상장 이후 주가 흐름에 그대로 연동된다. 실제로 코스닥 신규 상장 기업 중 VC가 투자한 기업의 비중은 2023년 54.4%에서 2025년 73.4%로 올랐다. 매각은 당사자끼리 가격과 시점을 조율할 여지라도 있지만, IPO는 심사라는 외부 관문을 넘어야 하고 넘은 뒤에도 시장이 물량을 받아줄지에 좌우된다. 심사 기준과 시장 상황의 변화가 VC의 회수 일정과 성과에 직접 영향을 미치는 구조가 강해진 셈이다.
기술기업 상장 비중은 늘었지만, 심사의 무게중심은 실적으로
코스닥에서 기술평가특례와 성장성특례로 상장한 기술기업의 비중은 2018년 25.7%에서 2026년 상반기 56.3%로 늘었다. 2026년 상반기 코스닥 일반기업 상장은 16개사로 전년 동기의 절반에 그쳤고, 이 가운데 9개사가 기술특례로 상장한 결과로 신규 상장 기업 둘 중 하나가 기술특례 트랙을 밟은 셈이다. 이와 함께 2026년 1~8월 예비심사 청구는 65건으로 전년 동기보다 8.3% 늘었지만, 신규 상장은 46건에서 25건으로 45.7% 줄었다. 상장 수요가 유지되는 가운데도 심사의 초점이 달라졌기 때문이다.2025년부터 2026년 상반기까지 상장예비심사를 철회했거나 미승인된 기업의 83%가 매출 안정성, 실적 변동성, 성장성, 수익성 같은 실적 문제에 영향을 받은 것으로 추정된다. 기술 특례라고 다르지 않다. 기술이 독창적이라는 것만으로 상장 가능성을 인정받던 시기는 지났고, 지금은 목표 시장의 크기와 성장성, 실제 판매처, 생산 역량과 자금 여력을 함께 입증해야 한다. 과거 심사의 초점이 기술력 확인에 있었다면, 이제는 그 기술이 언제, 어떻게 매출로 이어지는지에 대한 검증으로 옮겨가고 있다.
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배경에는 공모 때 내놓은 추정 실적을 지키지 못한 기업들이 남긴 학습 효과가 있다. 2023년 말 파두의 상장 직후 실적 쇼크, 2024년 이노그리드의 사상 첫 승인 번복을 겪은 거래소는 기술특례 기업에도 사업성과 실적을 먼저 따지기 시작했고, 심사 과정에서 사실상 승인 가능성이 낮다는 판단을 받은 기업이 공식 미승인 결정 전에 자진 철회를 선택하는 사례도 나타나고 있다.
반면, 2025년 기술특례 기업의 예비심사 기간은 전년보다 30% 이상 짧아졌다. 결격 사유가 없는 기업은 빠르게 심사하고, 미비점이 있는 기업은 엄격하게 검증하는 선별 기조로 해석된다. 고객 의존도, 매출채권 회수, 재고 누적, 추정 매출의 합리성과 같은 질문이 과거에는 상장 후 애널리스트 몫이었다면 이제는 예비심사 테이블에 먼저 올라온다.
투자 단계부터 설계하는 IPO, 기업과 VC의 과제
회수 경로는 좁아진 출구 하나로 집중되고 있다. 이런 상황에서 벤처기업과 VC가 할 일은 결국 IPO를 ‘신청 직전 서두르는 이벤트’가 아니라 ‘투자 시점부터 설계하는 과정’으로 바꾸는 것이다.투자부터 회수까지의 과정은 투자·조달, 상장 준비, 공모·상장, 상장 유지·회수의 네 단계로 나눌 수 있다. 투자 단계에서는 IPO에서 설명 가능한 기업가치와 계약 구조를 설계하고, 상장 준비 단계에서는 매출과 재무정보의 신뢰성, 기술의 사업화 가능성, 자본구조와 이해관계를 정비해야 한다. 공모 단계에서는 조달 규모보다 시장 수요를 고려한 안정적인 가격 형성이 중요하며, 상장 이후에는 실적과 주가, 유동성을 관리해야 실질적인 회수와 재투자가 가능하다.
특히 앞 단계의 의사결정은 후속 단계에 직접적인 영향을 미친다. 투자계약의 상환·전환·리픽싱 조건은 향후 부채 비율에 영향을 미치며, stock option의 빈번한 부여는 영업비용 증가를 초래한다. 무리한 공모가는 보호예수 해제 이후 주가와 수급에 부담이 될 수 있다.
따라서 기업은 상장 전부터 수주 잔고, 계약 조건, 생산 능력에 근거한 지속가능한 실적을 입증하고, 매출 집중도와 채권·재고 위험, 내부통제와 특수관계자 거래를 선제적으로 관리해야 한다. VC 역시 투자 단계부터 상장 적합성과 예상 소요 기간을 평가하고, 투자 이후에는 재무보고와 내부통제 체계를 정비해 포트폴리오별 회수 전략을 마련해야 한다.
상장일을 곧 회수일로 보는 시각도 바꿀 때가 됐다. 2026년 들어 코스닥 상장 후 120일 안에 주요 VC가 지분을 처분한 비중은 14.9%로, 최근 4년간 30%대였던 것의 절반 이하다. 이는 상장 초기 지분 매각이 크게 줄어들면서 실질적 회수 시점이 늦어질 수 있음을 시사한다. 보호예수 해제 일정과 시장 유동성을 고려한 회수 계획을 수립함과 동시에 올해 11월 시행 예정인 코너스톤 투자자 제도를 활용해 의무보유를 확약한 기관투자자의 수요를 사전에 확보하는 방안을 공모 구조 설계에 반영할 필요도 있다.
상장 전 선제적 검증으로 회수 리스크 줄여야
M&A·세컨더리 등 중간회수 시장이 빠르게 확대되지 않는 한, IPO는 당분간 VC 회수의 핵심 경로로 남을 것이다. 그러나 선별적 상장 심사와 ‘다산다사(多産多死: 신속한 진입과 엄정한 퇴출)’기조가 강화되면서, 기업은 기술 경쟁력뿐 아니라 기술이 지속가능한 실적으로 이어질 수 있음을 입증해야 한다. 따라서 투자 단계부터 사업화 경로와 실적 전망의 타당성을 선제적으로 검증할 필요가 있다.ADVERTISEMENT
상장 준비 초기의 외부 전문가 진단도 중요하다. 예상 심사 쟁점, 추정 실적의 실현 가능성, 내부통제, 공모자금 활용계획과 잠재 매도물량 등을 객관적으로 점검하면 기업은 심사 위험을 낮추고, VC는 포트폴리오별 상장 가능성과 회수 일정을 보다 합리적으로 판단할 수 있다.
IPO는 상장 승인으로 끝나는 이벤트가 아니라 상장 이후의 실적과 시장 평가까지 이어지는 과정이다. 이제는 투자부터 상장 이후까지를 하나의 사이클로 설계해야 한다.
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